兩度上市也無法提振學大教育。 

紫光學大“賣殼”就像是一堂商學院的標準課程——一邊是有人用12億元撬動236億元估值，身價翻了近20倍。另一邊卻是有人國內外兩度上市，兜轉8年最終被掃地出門。

廈門紫光學大股份有限公司（下稱為“紫光學大”）最近的股價如坐過山車，4個跌停后轉身又是兩個漲停——除了母公司紫光集團有限公司擬向深圳市投資控股有限公司轉讓36%股權的利好消息外，紫光學大賣殼新疆生產(chǎn)建設兵團第八師天山鋁業(yè)股份有限公司（以下簡稱為“天山鋁業(yè)”）備受關注。

此前的9月14日，籌劃重大資產(chǎn)重組、停牌近半年的紫光學大披露了《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)暨關聯(lián)交易預案》，擬以25.05元/股的價格向天山鋁業(yè)全體股東非公開發(fā)行9.39億股，作價236億元收購天山鋁業(yè)100%股權。

交易完成后，上市公司的控股股東將發(fā)生變更，天山鋁業(yè)借殼紫光學大實現(xiàn)上市。天山鋁業(yè)為新疆生產(chǎn)建設兵團第八師的招商項目，第八師并未入股，天山鋁業(yè)實際控制人為湖南邵陽曾氏集團。同時，紫光學大將把學大信息及學大教育100%股權轉讓給天津安特教育科技有限公司（以下簡稱“安特教育”）。公開資料顯示，安特教育為由學大教育創(chuàng)始人金鑫實際控制的公司。

在迎來送走的擦肩之際，隱秘在天山鋁業(yè)背后的湖南邵陽首富曾小山和學大教育創(chuàng)始人金鑫，兩人的命運形成強烈對比。

“投機倒把”出身的曾小山

紫光學大賣殼對象天山鋁業(yè)是兵團招商引資的重點項目，也是師市迄今為止最大的招商引資項目。成立于2010年9月14日，初始注冊資本為1億元。主營業(yè)務為原鋁、預焙陽極、高純鋁、氧化鋁以及鋁深加工產(chǎn)品與材料的生產(chǎn)和銷售。是國內少數(shù)幾家具有完整一體化鋁產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢的綜合性鋁生產(chǎn)、制造和銷售的大型企業(yè)之一。

根據(jù)阿拉丁研究報告，以截至2017年12月原鋁生產(chǎn)能力排名，天山鋁業(yè)原鋁單廠產(chǎn)能排名全國第二，總產(chǎn)能位列全國前十；公司連續(xù)多年位列中國民營企業(yè)500強。除了在新疆石河子的120萬噸原鋁生產(chǎn)線外，公司正在新疆阿克蘇地區(qū)新建年產(chǎn)50萬噸（一期30萬噸）預焙陽極生產(chǎn)線、在廣西靖西新建年產(chǎn)250萬噸（一期80萬噸）氧化鋁生產(chǎn)線、在新疆石河子新建6萬噸高純鋁生產(chǎn)線。

注冊之初，公司由自然人曾益柳、朱君各持股50%。隨后的一次變更使得新加坡原上市公司鑫仁鋁業(yè)控股有限公司（以下簡稱鑫仁鋁業(yè)）間接持有天山鋁業(yè)51%的股權，而鑫仁鋁業(yè)背后正是曾氏家族。

曾氏家族擁有一個龐大的鋁業(yè)帝國，下轄貴州六盤水電解鋁廠、貴州安順電解鋁廠、湖南雙牌電解鋁廠、湖南邵東鋁業(yè)有限責任公司等。其核心為曾氏集團，而曾氏集團的核心又是曾小山。

湖南曾氏鋁業(yè)集團董事長曾小山

早在1980年，改革的春風還并不溫暖時,曾小山就用東拼西湊的2000元，在家鄉(xiāng)邵東流澤鎮(zhèn)創(chuàng)辦了湖南第一家民營企業(yè)——邵東流澤鋁制品廠。在割“資本主義尾巴”的年代，曾小山依然堅持著“投機倒把”，還在采訪中直言，“那時候，我是派出所重點監(jiān)控對象�！�

如今的曾小山是第十屆全國人大代表，湖南曾氏鋁業(yè)集團董事長、長沙市邵陽商會會長，曾氏家族除了在中國鋁業(yè)版圖占有一席之地，還涉足金融等多個領域，擁有多家股權投資企業(yè)及資產(chǎn)管理公司。

天山鋁業(yè)成立7年間，在曾氏家族的運作下，股權先后經(jīng)歷了三次增資和四次轉讓，共計7次變動，曾氏家族共先后投入資金約12億元。錦隆能源、錦匯投資和曾氏家族持有公司70%以上股權，其中錦隆能源和錦匯投資是由曾氏家族實際控制，自然人股東中，曾小山和鄧娥英為夫妻，曾超懿、曾超林、曾明柳、曾益柳和曾鴻分別是他們的子女，均為一致行動人。

剩下不到30%的股權，是曾氏家族提升公司估值的關鍵。2017年3月，天山鋁業(yè)以增資擴股形式引入浙物暾瀾、華融致誠柒號等八位外部投資者，每注冊資本15.83元。短短6年半，企業(yè)估值升至223億元，曾氏家族所持股權價值相應超過173億元。

中信集團旗下濰坊聚信錦濛的加盟是關鍵，2017年6月，濰坊聚信錦濛以同樣價格加入天山鋁業(yè)，并與其他股東簽署了《股東協(xié)議》，約定天山鋁業(yè)應于2020年6月30日前借殼上市，或者在2021年6月30日前直接上市，否則投資人有權要求義務人回購公司股權。

所以此次借殼紫光學大，可謂一石二鳥，天山鋁業(yè)既完成對賭協(xié)議，又實現(xiàn)了一年間估值從223億元到236億元的躍升。236億元的對價并不低，同行業(yè)的上市公司南山鋁業(yè)，市值245億元，其市盈率為15.2，市凈率為0.74，而天山鋁業(yè)的市盈率和市凈率均超過了南山鋁業(yè)，分別為16.6和2.36。

此刻的“寶古佬”曾小山肯定很開心。

 蛇吞象 錯失發(fā)展時機

有人歡喜有人愁，學大教育創(chuàng)始人金鑫注定是落寞的。

學大教育創(chuàng)始人金鑫

“紫光學大承擔較高利息費用，對上市公司業(yè)績產(chǎn)生一定拖累�！边@是紫光學大董事長喬志城給紫光學大現(xiàn)有教育業(yè)務的定性——拖累。

對于這個拖累，紫光學大此前已經(jīng)兩次嘗試出售。2017年5月，由于連續(xù)虧損，變成了“*ST紫學”的紫光學大首次欲出售學大資產(chǎn)，又在不足一月后取消被出售；2018年1月，紫光學大又發(fā)布公告，以現(xiàn)金方式出售公司所持 Xueda Education Group 及北京學大信息技術有限公司全部股權，然而又因為市場、政策等因素而終止出售。

但是僅3年前，紫光學大私有化回A股的時候，還顯示一番壯志未酬的雄心，成為私有化后回歸A股的標桿。

學大教育2010年11月赴美上市，1.28億美元的IPO融資額曾創(chuàng)教育領域最高紀錄然。隨著中概股熱到做空機構圍剿導致股價集體走低，2014財年營收為3.47億美元的學大教育，市值卻不足2億美元。而同業(yè)務類型的A股上市公司全通教育，2014財年營收不足2億元，市值卻達到近250億元。中國資本市場的巨大機會刺激著在紐交所備受冷落的學大教育，相信回歸A股必然有所不同。

2016年7月，紫光集團旗下公司銀潤投資公告通過借款完成對學大教育100%股權的收購，同時公司主營業(yè)務由設備采購、租賃及物業(yè)租賃變更為教育培訓服務，并更名為“紫光學大”。

隨后的發(fā)展卻并不盡人意。回歸A股后，紫光學大本來打算向包含學大管理層在內的特定投資者以非公開發(fā)行股票的方式募集資金，這是個一舉兩得的辦法。一方面募集資金用于私有化時的還款，一方面還可實現(xiàn)員工持股達到激勵員工的效果。但受到當時市場、政策等因素影響，非公開發(fā)行方案宣告失敗。此后紫光學大陷入惡性循環(huán)。

學大教育主要從事K12個性化1對1輔導，教師是其核心資源。定增失敗，導致公司既無法還款，又無發(fā)展資金，從而導致師資流失，師資流失導致公司營收不樂觀，營收這一源頭無水，公司無法還款，進一步導致公司承擔債務壓力，無心投入業(yè)務開發(fā)。

一度與新東方、好未來齊名的學大教育，短短三年便被遠遠甩開。2018年上半年，紫光學大實現(xiàn)營業(yè)收入16.57億元，同比增長1.74%，歸母凈利潤1.01億元，同比增長0.68%；而新東方截至2018年5月31日的2018財年的僅第四季度，營業(yè)收入7.01億美元(折合人民幣約為47.90億元)，同比增長44.1%，歸母凈利潤0.65億美元(折合人民幣約為4.44億元)，同比增長17.4%；與此同時，截至2018年5月31日的2019財年第一季度，好未來的凈收入就為5.51億美元(折合人民幣約為37.65億元)，同比增長71.1%，歸屬好未來的凈利潤同比增長132%至0.67億美元(折合人民幣約為4.58億元。

壓倒最后一根稻草的是借款還不上，利息越滾越大。惡果種在當年私有化回A階段，銀潤投資全資收購學大教育私有化回A是“蛇吞象”的勉強之舉。要知道，銀潤投資在2015年的總營收不過2500萬元，凈利潤還虧損近1400萬元，賬上現(xiàn)金僅有1.3億元。而學大教育盡管連續(xù)兩年虧損，2015年的營收仍然高達22.83億元。為了完成這一收購，銀潤向控股股東西藏紫光卓遠股權投資有限公司借款23.5億元，利息4.35%。

紫光學大方面最終還款5億元，還剩下18.5億元。而紫光學大2015年和2016年來連續(xù)虧損，一度“披星戴月”，2017年終于扭虧為盈，可凈利潤0.23億元遠不夠還款。

此次對學大教育等資產(chǎn)的處置便是打算將紫光學大持有的學大信息及學大教育100%股權轉讓給安特教育，并以安特教育向紫光學大支付的股權轉讓對價款清償紫光卓遠借款。

這同時也意味著學大教育再次私有化。從紐交所和A股兜兜轉轉了兩圈，學大教育再次回到創(chuàng)始人金鑫手里。關于轉讓價格，現(xiàn)在仍未確定。清暉智庫創(chuàng)始人宋清輝對時間財經(jīng)表示，由于學大教育股價長期處于破發(fā)的狀態(tài)，轉讓價格預計不會很高，具體的轉讓價格區(qū)間尚待進一步觀察。

曾經(jīng)與金鑫站在同一起跑線的俞敏洪身價132.5億元，在福布斯2018年中國富豪榜中排名第148；金鑫的老朋友，曾經(jīng)和一起創(chuàng)辦學大教育的姚勁波如今已經(jīng)身價78.7億元，位于福布斯2018年中國富豪榜的279名。

一直深耕教育，天眼查顯示共有158家公司的金鑫能否盤活紫光學大拋棄的學大教育和學大信息資源呢？

宋清輝認為，學大教育再次私有化后前景難言樂觀。畢竟相較于國內A股市場的全通教育等相關股票，學大教育早已沒有了光環(huán)，更何況教培機構監(jiān)管愈漸趨嚴、整頓力度加強�！度A夏時報》此前報道，學大教育仍然存在超時下課、“儲值交費”打折等方式變相令消費者繳納超過3個月的學費及年久失修的較差環(huán)境等多方面不符合政策要求的情況。（時間財經(jīng) 陳世愛）