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最優(yōu)貨幣區(qū)理論研究的發(fā)展
最優(yōu)貨幣區(qū)理論研究的發(fā)展 [摘要]上世紀90年代以來,最優(yōu)貨幣區(qū)研究進入了一個新階段,在理論方面以理性預期對最優(yōu)貨幣區(qū)理論進行了重新解釋,提出了貨幣區(qū)的內生性,建立了一般均衡模型,此外,應用最新的計量經濟技術針對歐洲等國家從多個方面進行了實證分析,大大豐富了最優(yōu)貨幣區(qū)理論。
[關鍵詞]最優(yōu)貨幣區(qū)理論發(fā)展實證研究
上世紀70年代下半期和80年代初,最優(yōu)貨幣區(qū)(OCA)理論研究基本上處于停滯狀態(tài),但其它領域的經濟學理論獲得了重大的發(fā)展。最優(yōu)貨幣區(qū)的研究自80年代末期開始也隨之復活了,這一時期的OCA研究主要集中在兩個方面:一是理論方面的發(fā)展,催生了“新”最優(yōu)貨幣區(qū)理論的產生。二是OCA實證方面的研究。
一、新最優(yōu)貨幣區(qū)理論
1.理性預期下的OCA理論。隨著宏觀經濟學的發(fā)展,理性預期被應用到OCA理論研究中,進一步從可信度、時間的不一致性和政策規(guī)則等方面對貨幣聯盟可能帶來的收益和成本進行了重新評價。
傳統的OCA理論主要基于工資的“貨幣幻覺”和向下傾斜的菲里普斯曲線這一假設前提,而且國際金融一體化是有限的,外匯和資本普遍受到控制。因此,獨立的貨幣政策是非常有效的政策工具。但是,這種通脹與失業(yè)相互替代的觀點受到了弗里德曼和盧卡斯的質疑。他們認為,在長期,菲里普斯曲線是垂直的,失業(yè)率是與自然失業(yè)率相關,與通貨膨脹率無關,在平衡通貨膨脹率和失業(yè)率方面,貨幣政策是無效的。雖然可能存在短期向下傾斜的菲里普斯曲線,但貨幣一體化的成本降低了。
另外,傳統的OCA理論將通貨膨脹率的相似性作為組成貨幣聯盟的重要條件,但是現代理論證明了當通貨膨脹率差異非常大時,只要中央銀行能夠建立一個可信的控制通貨膨脹的政策規(guī)則,貨幣一體化的收益更大。這是基于理性預期理論和可信度、時間的不一致性和政策規(guī)則的結果。這方面的開創(chuàng)性研究是由基德蘭德和普雷斯科特(Kydland E & Prescott E,1977)以及巴羅和戈登(Barro R & Gordon D,1983)做出的,格勞威(De Grauwe P,2004)對基于巴羅—戈登模型的OCA理論進行了分析。該模型采用了理性預期假定,即只有不被預期到的通貨膨脹才會影響失業(yè)率。貨幣當局既關注通貨膨脹又關注失業(yè),在封閉的經濟條件下,若當局采取相機抉擇的政策,政府宣布零通貨膨脹率政策是不可信的。在開放經濟條件下,只要實現完全的貨幣聯盟,高通貨膨脹國家就可以實現所需要的政策可信度。因此,理性預期的OCA理論結論是:貨幣一體化的代價更小,收益更多。
2.最優(yōu)貨幣區(qū)的內生性。根據傳統的OCA理論,一國加入貨幣聯盟取決于許多起始條件或標準,但是,弗蘭克爾和羅斯(Frankel J A & Rose A K,1998)通過對20個工業(yè)化國家近30年的歷史數據的分析認為,國際之間的貿易程度與它們的收入水平及商業(yè)周期的相關性之間是內生的,也就是,貿易關系越密切的國家在經濟周期和收入上的相關程度也越高。因此評定一國是否適合加入一個貨幣聯盟不能完全取決于歷史條件。因為即使在事前(ex ante)這些指標達不到標準的要求,在進入后,貨幣聯盟能極大地促進貨幣區(qū)內的貿易,收入水平和經濟周期也會隨之與盟國趨同,事后(ex post)就能夠達到OCA的標準。
羅斯和恩格爾(Rose A & Engel C,2000)也指出,貨幣聯盟不僅能提高成員國的經濟周期的相關度,而且在開放度、貿易一體化、專業(yè)分工度和價格一體化等方面比加入聯盟前均有較大加強,并且在風險分擔上也有所改善。這進一步說明了事前與事后的關系。
科賽蒂和泊孫蒂(Corsetti G & Paolo P,2002)進一步討論了貨幣區(qū)的內生性問題,他們采用了兩國的理論選擇隨機決定(choice-theoretic stochastic setting)的一般均衡模型,模型假定生產是不完全競爭的,商品市場是名義粘性,企業(yè)采用前向價格決定(forward-looking price-setting)。他們的結論是:“當貨幣聯盟中的私人部門選擇最優(yōu)的價格策略時,從一國的政策制定者角度看,該策略使得貨幣區(qū)是最
優(yōu)的貨幣制度。也就是說,貨幣當局沒有動力追求穩(wěn)定國內產出的獨立政策。”
雖然弗蘭克爾和羅斯(1998)指出,貿易導致的專業(yè)化效應使得貿易對商業(yè)周期的最終影響是不確定的,因此將貿易區(qū)分為產業(yè)間貿易和產業(yè)內貿易是必要的,然而在實證時,他們并未區(qū)分這兩種貿易模式以反映貿易的專業(yè)化效應。之后的大量內生性研究將視角轉向貿易一體化的專業(yè)化效應,充分關注不同貿易模式對商業(yè)周期同步性的不同影響。菲德姆克(Fidrmuc J,2004)在實證分析中將貿易結構,尤其是產業(yè)內貿易作為決定商業(yè)周期相關性的獨立變量。計量結果表明,產業(yè)內貿易是促使商業(yè)周期協同的主要動力,而貿易密度與商業(yè)周期沒有直接關系。該發(fā)現證實了OCA標準的內生性,并強調的貿易專業(yè)化作用。
格魯本等(Gruben W C, Koo J & Millis E,2002)不僅將產業(yè)內貿易作為獨立解釋變量,而且也把產業(yè)間貿易納入實證分析中。與弗蘭克爾和羅斯的工具變量法不同,他們的計量方法中不包含工具變量。通過對20個工業(yè)化國家34年的數據進行實證分析后發(fā)現,產業(yè)內貿易與商業(yè)周期的協同性呈顯著的正向關系,但產業(yè)間貿易(或貿易的專業(yè)化效應)并非一定導致周期的非同步性。弗蘭德魯和莫瑞爾(Flandreau M & Maurel M,2001)得出類似的結論。加尼爾(Garnier J,2003)同樣將產業(yè)間貿易、產業(yè)內貿易作為解釋變量納入回歸分析,但在實證方法上運用了工具變量法和不包含工具變量兩種方法。其結論總體上印證了弗蘭克爾和羅斯等的結論,但產業(yè)內貿易與商業(yè)周期的關系微弱,意味著貿易結構與周期同步性的關系不大。
格勞威和蒙格利(De Grauwe P & Mongelli F P,2005)對貨幣一體化的內生效應研究進行了綜合,他們從四個方面進行了分析:經濟一體化的內生性,主要揭示的是價格和貿易;金融一體化的內生性,主要是資本市場的保險安排;非對稱性沖擊的內生性,近似于產出的協同;勞動力市場流動的內生性。
最優(yōu)貨幣區(qū)的內生性假設表明了,日益增加的經濟一體化加強各國之間的趨同,減少了加入貨幣聯盟后因喪失匯率工具的成本。與上述觀點相反的一個結論是克魯格曼的專業(yè)化假設,克魯格曼認為經濟一體化的發(fā)展將加劇各國的專業(yè)化程度,增加了一國遭受非對稱性沖擊的可能性,增加了貨幣聯盟的成本。因此,根據克魯格曼的專業(yè)化假說,經濟一體化程度加深,將使一國越發(fā)難以滿足 OCA 標準。
3.最優(yōu)貨幣區(qū)理論的一般均衡分析。赫爾普曼(Helpman E,1981)、卡爾金和華萊士(Kareken J & Wallace N,1982)、盧卡斯(Lucas R E,1982)最早開始了基于資產市場的完備性和貨幣中性假定下的不同匯率制度的一般均衡分析。他們的理論結論是匯率制度對社會福利沒有影響。后來的研究朝兩個方向發(fā)展,一是價格粘性下的一般均衡模型,另一個是資產市場完備下的一般均衡。
(1)價格粘性下的一般均衡模型
貝由米(Bayoumi T,1994)提出了最優(yōu)貨幣區(qū)的一個正式模型。模型中,世界是由一些不同的地區(qū)組成的,每一地區(qū)專業(yè)化生產某一特定產品。而且,需求低時,工資是向下粘性的。他的分析框架中包含幾個典型的OCA要素:沖擊的大小和相關性、不同貨幣之間的交易成本、要素跨區(qū)流動的水平、地區(qū)間需求的內部關系。但是,金融資產或政府政策沒有明顯作用,每個地區(qū)可以選擇擁有獨立的貨幣或加入一個貨幣聯盟。貝由米的結論有兩個:一是“貨幣同盟能夠提高聯盟內各地區(qū)的福利,明顯降低了同盟外地區(qū)的福利。這是因為聯盟降低交易成本的所得僅限于聯盟的成員,而因共同匯率和名義粘性之間影響所導致的產出下降帶來的損失則影響到每個成員”。二是“由于同已有的整個聯盟進行貿易,交易成本的降低將使得新加入者獲利,而聯盟內成員只能夠同潛在加入者貿易中獲利。結果,小型地區(qū)加入貨幣聯盟的積極性大于聯盟接收新成員的積極性。相應的推論是,即使一個國家偏愛地區(qū)間的自由浮動,它仍然有動機加入其它地區(qū)所組成的貨幣區(qū)”。
貝由米忽略了將財政政策一體化等因素納入到分析框架中。里斯(Ricci L A,1997)以傳統最優(yōu)貨幣區(qū)文獻的實物和貨幣觀點為根據,提出了一個具有名義粘性的簡單兩國貿易模型。他以兩個國家使用一種生產要素(勞動)分別生產兩種商品(貿易品和非貿易品)的李嘉圖式貿易模型為框架,建立了一個一般均衡模型。為了能夠分析組建貨幣聯盟中的開放程度和沖擊對稱性,模型中假定兩國偏好是不同的。在他的模型中,參加一個貨幣聯盟所帶來的凈收益隨著以下變量而增加:各國之間真實沖擊的相關性、勞動力和財政政策工具的調整程度、國內貨幣當局和聯盟貨幣當局之間的通貨膨脹偏好的不同、國內貨幣沖擊的變化(部分被傳導到貨幣聯盟內其它國家)、以及采用共同貨幣所消除的效率損失。但是,貨幣聯盟的收益將隨以下因素而減小:真實沖擊的變動、外國貨幣沖擊的變動以及各國之間貨幣沖擊的相關程度。與麥金農(1963)的觀點不同,里斯的靜態(tài)模型的結論是,當同時考慮真實沖擊和貨幣沖擊,開放度對一國加入貨幣聯盟的凈收益效應是不確定的。
與里克斯的靜態(tài)分析不同,貝內和多克奎爾(Beine M,
Docquier F,1998)引入時間因素,提出了一個動態(tài)化模型。他們假定:市場是完全競爭的;具有向下的工資剛性;每個國家都有貿易品和非貿易品;勞動是唯一的生產要素并能夠在國家之間移動,以對相對可支配收入的變動做出反應;不存在金融市場;聯邦實體的財政轉移限制了非對稱性沖擊對失業(yè)的影響。他們得出的結論與里斯的結論基本一致,但有一些細致的區(qū)別。例如,當貨幣同盟導致更大的非對稱沖擊時,貨幣同盟的成本還會逐漸增加。并且,當兩國之間的勞動力流動趨向于降低人均收入的波動時,勞動力流動還會增加平均失業(yè)。平均失業(yè)的增加部分地產生于受移民流入影響的國家存在短期的向下工資剛性。但是,如果沖擊是持久的,勞動力流動明顯地降低了平均失業(yè)率,并且有利于向長期均衡的調整。另一方面他們的觀點與麥金農一樣,經濟開放度明顯地增加了貨幣同盟的愿望。
德維尤斯和恩格爾(Devereux M & Engel C,1998)著重分析了定價機制在匯率體制選擇中的作用,他們構造了一個不確定性下兩國最優(yōu)化模型。不確定性反映了國內外存在著隨機貨幣沖擊。他們假定,不完全競爭的企業(yè)在貨幣沖擊出現之前確定了價格,但價格在一段時期之后得以充分調整。由此得出結論:最合適的匯率體制取決于確定價格的貨幣。當價格用生產者本國貨幣確定時,其結果是不定的。相反,在按市場定價的情況下,由于匯率并不影響最優(yōu)定價決策,更傾向于選擇浮動匯率。
坎佐諾里和羅杰斯(Canzoneri M B & Rogers C A,1990)提出了一個二國模型,類似于盧卡斯和斯托基(Lucas R & Stokey N,1987)的現金先行模型。他們基于公共財政的原理來考察最優(yōu)貨幣區(qū)。通貨膨脹稅是扭曲的,稅收扭曲的最優(yōu)區(qū)間要求不同地區(qū)需要不同的通貨膨脹率,因此,每個地區(qū)需要擁有自己的貨幣來實現各自的通貨膨脹率。另一方面,多國貨幣意味著計價和兌換的成本,這將阻礙區(qū)域間的貿易。他們通過對上述兩種效應之間的替代進行分析后指出,政策制定者必須選擇最優(yōu)的貨幣數量,以最大化兩國家庭的加權效用總水平。
(2)一般均衡與資產市場的完備性。赫爾普曼和拉茲因(Helpman E & Razin A,1982)最早對金融市場的不完備性進行了研究,在一個兩期一般均衡模型中,金融市場的不完備性與名義變量產生實際影響的渠道是互補的,只要滿足一系列的充分條件,浮動匯率優(yōu)于固定匯率。
紐梅耶(Neumeyer P A,1998)使用不完備金融市場的一般均衡模型研究表明,采用貨幣區(qū)是減少匯率過度波動的收益與降低經濟中資產數量的成本之間替代的結果。紐梅耶對經濟沖擊和政策沖擊加以了區(qū)分,反映經濟沖擊的匯率波動看似過度,但有助于資源的有效配置。另一方面,政治沖擊引致的匯率波動減少了金融市場的效率。他指出“貨幣區(qū)和永久固定的匯率體制可以看作是試圖通過將貨幣與國內政治加以隔離來增加福利的一些貨幣規(guī)則”。另外,反映經濟沖擊的幣值波動或許是“好事”,因為它增加了通過名義資產交易獲得的保險機會。紐梅耶的主要結論是:當消除過度貨幣波動的收益超過了經濟中減少金融工具數量的成本時,選擇共同貨幣則會增加福利。
二、最優(yōu)貨幣區(qū)的實證分析
上世紀90年代以來,出現了大量的最優(yōu)貨幣區(qū)實證研究文獻。從傳統的最優(yōu)貨幣區(qū)標準的實證分析到各種不同實證方法的應用,以及對歐洲、非洲和亞洲的實證分析。
1.最優(yōu)貨幣區(qū)標準的實證分析。最優(yōu)貨幣區(qū)標準的實證分析包括了所有20世紀70-80年代文獻中提到的貨幣區(qū)所需要的條件:工資和物價的靈活性、勞動力流動性、金融市場一體化、經濟開放度、生產和消費的多樣化程度、通貨膨脹相似性、財政一體化和政治一體化。蒙格利(2002)對這方面的研究進行了綜述。
2.沖擊對稱性研究。貝由米和艾臣格林(Bayoumi T & Eichengreen B,1993、1994)首次運用布蘭查德和夸(Blanchard O & Quah D,1989)設計的結構向量自回歸(SVAR)方法將影響歐洲國家產出的供給和需求沖擊進行了區(qū)分。通過檢驗每個沖擊在國家間的相關性,他們的結論是一組“中心國家”(德國、奧地利、瑞士、法國、丹麥、比利時和盧森堡)間供給與需求的沖擊是高度相關的,而另外一些外圍國家(意大利、英國、葡萄牙、愛爾蘭、芬蘭和希臘)與中心國家一體化程度較低。這意味著中心國家比外圍國家更需要共同貨幣政策。此后,出現了大量的關于沖擊的實證研究。
3.貨幣聯盟與貿易效應。由于單一貨幣減少了匯率波動風險和金融交易成本,從而對區(qū)域內貿易起促進作用,貿易創(chuàng)造效應成為貨幣聯盟的重要收益。羅斯(Rose A K,2000)使用引力模型將貨幣聯盟從眾多影響雙邊貿易的因素之中分離出來進行研究。他主要采用橫截面方法考察了186個“國家”(貿易伙伴)1970-1990年的面板數據,發(fā)現使用共同貨幣的兩個國家的貿易量,比使用各自獨立貨幣的比較國家的貿易量高出3倍。匯率波動性對雙邊貿易具有負面影響,不過這種影響較小。因而,共同貨幣區(qū)對于國際貿易具有較強的推動作用。羅斯(2004)還使用“整合”分析(meta-analysis)來總結共同貨幣區(qū)對區(qū)內貿易的作用。
4.貨幣政策效應與傳導機制的差異。通常認為,貨幣政策傳導機制差異非常大的國家難以采用共同貨幣,差異小的國家組成貨幣區(qū)的收益將大于
差異大的國家。這方面的研究主要使用向量自回歸(VAR)和結構向量自回歸(SVAR)模型從利率傳導機制角度考察利率對產出和價格的短期以及長期影響。
杰拉奇和斯梅茲(Gerlach S & Smets F,1995)使用產出、價格和利率的VAR模型研究發(fā)現,不同國家間的貨幣政策沖擊的效應沒有很大的差異,只是德國稍微大于法國和意大利。拉馬斯沃米和斯洛克(Ramaswamy R & Sloek T,1998)利用同樣的變量研究表明,按照貨幣政策對經濟活動的調整效應,歐洲可以劃分為兩組國家。未預期到的收縮性貨幣沖擊對產出的所有影響在一組國家(奧地利、比利時、芬蘭、德國、荷蘭和英國)是另一組國家(丹麥、法國、意大利、葡萄牙、西班牙和瑞典)的兩倍時間,而后者的深度是前者的兩倍。
巴蘭、扣多特和莫簡(Barran F, Coudert V & Mojon B,1996)所使用的VAR模型包括實際GDP、物價、對馬克的匯率(德國則是對美元)、短期利率和實際出口價格。他們的結論是:未預期到的貨幣政策緊縮引起的產出下降在德國約在沖擊后10個季度顯現,英國8個月,法國6個月。
多恩布什、法維若和加瓦茲(Dornbusch R, Favero C A & Giavazzi F,1998)采用六個歐洲國家的小型模型發(fā)現,貨幣政策沖擊(短期利率的變化)的影響在意大利、西班牙、瑞典和英國有8個月的時滯,德國9個月時滯,法國12個月。瑞典和意大利的影響最大,德、法、英三國的影響是前兩國的一半,西班牙的影響約1/3。兩年后的貨幣政策沖擊的滯后效應在瑞典和意大利也最高,德國、法國和西班牙的滯后效應相對較低并且相似。
德多拉和里皮(Dedola L & Lippi F,2000)使用包含工業(yè)生產、消費品價格、物價水平、貨幣存量和短期利率的VAR模型估計了短期利率增加1%的影響。厄爾曼(Ehrmann M,1998)的研究中包含了工業(yè)生產、價格、匯率和利率。
總之,這些研究在單個國家對貨幣政策沖擊的反應意見不一,一致的看法是歐洲國家沖擊的敏感性是不同的。
5.風險分享機制的研究。當貨幣聯盟面臨非對稱性沖擊時,由于各國缺乏獨立的貨幣政策,整個貨幣聯盟將導致福利損失。彌補的辦法除了勞動力流動和工資彈性機制外,貨幣聯盟內非常重要的實現機制就是國際收入保障和消費平滑,也即風險分享機制。前者是指集中的財政制度安排,通過國家間稅收轉移系統(主要是降低稅收和增加轉移支付)提供跨國間的收入保障,后者主要通過市場機制實現,包括大力發(fā)展的資本市場,使得成員國能夠通過更多的多樣化資產組合來平滑收入以達到分享風險。
由于財政聯邦主義的補償機制多存在于國家內部,因此,關于這方面的研究大部分以美國這一典型的一國貨幣聯盟為對象。大多數研究結論是,如果地區(qū)沖擊給該地區(qū)帶來1美元的收入損失,那么美國聯邦政府需轉移20美分。
蒙代爾(1973)最早對風險分享的市場機制進行了研究,上世紀90年代以來出現了大量的研究文獻,包括貝由米、阿斯祝巴里、索倫森和Yosha等人,拉夫蘭斯和圣·阿曼特(1999)將這些人的研究結論總結為三點:第一,在國內各地區(qū)的層次上出現地區(qū)具體沖擊時,似乎存在大量的消費平滑,特別是在加拿大;第二,盡管財政機制起了重要作用,但是私人機制似乎更為重要;第三,在國際上似乎很少出現平滑,包括在美國和加拿大之間。
后來研究的一個擴展集中在風險分享的動態(tài)方面,貝克和霍夫曼(2002)估計了含國家層次的GDP、GNP和消費三維模型的持久和過渡成分。他們的研究結果表明持久性沖擊是事后得到保障的,過渡性沖擊主要是通過儲蓄行為事前得以平滑的。
6.聚類分析。阿提斯和張(Artis M J & Zhang W,1997)運用聚類分析評估OCA文獻提出的一系列標準在一組國家間的相似性,試圖從中找出一些具有相似特征的國家,它們或許更適于組成貨幣區(qū)。他們的分析結果是:歐洲經貨聯盟(EMU)的一組核心國家較易確定,由比利時、德國、法國、荷蘭和奧地利組成。聚類分析確定了其他四組:美國組(美國、加拿大、瑞典、芬蘭),EMU的外圍組(意大利、愛爾蘭、英國、丹麥、葡萄牙、挪威、希臘、西班牙),而日本與瑞士各自為一組。但是,作者指出,用不同的選擇標準來測算,聚類分析可能產生不同的結論。阿提斯和張(2001)使用六個標準來確定潛在的EMU國家的聚類:商業(yè)周期相關性(以德國為基準國),實際匯率波動性,實際匯率相關性(德國為基準國),貿易開放度,通貨膨脹趨同和勞動力市場的流動性。勃瑞科(Boreiko D,2003)使用模糊聚類分析方法對計劃加入EMU的國家進行了評估,他將變量限制為四個。
7.廣義購買力平價分析。該方法是由恩德斯和霍恩(Enders W & Hurn S,1994)提出的用來評估一組國家實際匯率的協整程度。如果兩個國家適于組成貨幣區(qū),組成最優(yōu)貨幣區(qū)的兩國之間的實際匯率將是協整的。該方法也可以用來分析多個國家的情況,此時,貨幣區(qū)將驅動實際匯率呈現共同的隨機趨勢。因而,貨幣區(qū)內將至少存在不同的雙邊實際匯率的線性組合。
8.OCA指數。在一篇簡明的論文中,貝由米和艾臣格林(1997)構建了最優(yōu)貨幣區(qū)指數。它將名義匯率對幾個自變量的變動與最優(yōu)貨幣區(qū)理論聯系起來:受到對稱性沖擊或高度貿易聯系的國家傾向于具有穩(wěn)定的匯率。也就是說,國家之間滿足最優(yōu)貨幣區(qū)標準越多,匯率波動性越低。
貝由米和艾臣格林用上述方程對不同時間段進行估計和比較,德國被當作基準或中心國家。然后他們使用外推預測比較因變量(稱作OCA指數)隨時間的運動,并使用圖表的方法將各國劃分為已趨同的、正在趨同的和沒有趨同的三組。第一組包括奧地利、比利時、愛爾蘭和瑞士,第二組國家包括英國、丹麥、芬蘭、挪威和法國,第三組國家包括瑞典、意大利、希
臘、葡萄牙和西班牙。
通過對最優(yōu)貨幣區(qū)研究新發(fā)展的梳理,可以看出,新理論對傳統最優(yōu)貨幣區(qū)理論的假設前提進行了修正,以現代經濟理論為基礎,將研究加以模型化。而且,出現了大量的實證研究,它們采用最新的計量經濟技術以歐洲為主要研究對象,不僅為最優(yōu)貨幣區(qū)理論提供了實證支持,而且推進了歐洲貨幣聯盟的形成,也為其它地區(qū)的貨幣聯盟的實踐提供了很好的研究基礎。
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