我國(guó)企業(yè)境外借殼上市的實(shí)證分析與法律規(guī)范

我國(guó)企業(yè)境外借殼上市的實(shí)證分析與法律規(guī)范

　　借殼上市是指我國(guó)企業(yè)不直接在境外發(fā)行股票掛牌上市，而是利用在境外注冊(cè)公司的名義在境外上市，上市公司與國(guó)內(nèi)企業(yè)的聯(lián)系則是通過(guò)資產(chǎn)或業(yè)務(wù)的注入、控股等方式來(lái)實(shí)現(xiàn)，從而使國(guó)內(nèi)企業(yè)達(dá)到境外上市的目的。借殼上市包括兩種模式，即買(mǎi)殼上市和造殼上市。通過(guò)這兩種方式可以避開(kāi)股市所在地法律和規(guī)定對(duì)外來(lái)公司嚴(yán)格苛刻的條件和限制，又可化解因不同會(huì)計(jì)制度和法律制度的差異而帶來(lái)的諸多不便。因此，海外借殼上市已成為我國(guó)企業(yè)充分利用海外殼資源達(dá)到間接上市融資的一種有效途徑和方式。

　　一、對(duì)我國(guó)企業(yè)境外借殼上市的實(shí)證分析

　�。ㄒ唬┵I(mǎi)殼上市。

　　買(mǎi)殼上市是指國(guó)內(nèi)企業(yè)通過(guò)收購(gòu)已在境外上市公司的部分或全部股權(quán)，購(gòu)入后以現(xiàn)成的境外上市公司作為外殼，取得上市地位，然后對(duì)其注入資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)公司海外間接上市的目的。買(mǎi)殼上市是最方便、最節(jié)省時(shí)間的一種境外上市方式。它的優(yōu)越性主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：與直接掛牌上市相比，它可以避開(kāi)國(guó)內(nèi)有關(guān)法規(guī)的限制和繁復(fù)的上市審批程序，手續(xù)簡(jiǎn)潔、辦理方便；與其它的間接上市方式相比，買(mǎi)殼上市可以一步到位，縮短上市時(shí)間。正因?yàn)榇�，迄今已有二十幾家�?guó)內(nèi)企業(yè)利用買(mǎi)殼上市的方式在境外上市，其中主要集中在香港聯(lián)交所和紐約證交所。

　　1984年初，當(dāng)時(shí)香港最大的上市電子集團(tuán)-康力投資有限公司，由于財(cái)務(wù)危機(jī)而瀕臨倒閉。中銀集團(tuán)與華潤(rùn)集團(tuán)聯(lián)手組建新瓊企業(yè)有限公司，先后向康力注資4.3億港元，獲得67％的股權(quán)， 由此拉開(kāi)了中資企業(yè)在港買(mǎi)殼上市的序幕。

　　1990年2月， 中國(guó)國(guó)際信托投資公司在香港的子公司國(guó)際信托香港集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)中信香港）委托香港百富勤投資集團(tuán)作財(cái)務(wù)顧問(wèn)，在香港提出全面收購(gòu)名為泰富發(fā)展集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)泰富）的上市公司，取得了泰富43％的控股權(quán)，泰富因此在1991年1 月更名為中信泰富。其后母公司不斷注入資產(chǎn)，使其在短短的四年時(shí)間內(nèi)， 從市值僅為7億港元的“侏儒”，猛成長(zhǎng)為市值超400億港元的“巨人”， 市值翻了57倍多，并在兩年內(nèi)名列香港恒生指數(shù)33個(gè)成份股之一。（注：參見(jiàn)王國(guó)斌：《借“殼”上市-海外融資的重要途徑》，載《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》，1996（3）。）

　　1992年10月，首都鋼鐵公司（簡(jiǎn)稱(chēng)首鋼）與香港長(zhǎng)江實(shí)業(yè)集團(tuán)聯(lián)手，一舉收購(gòu)香港聯(lián)交所上市公司東榮鋼鐵，然后由長(zhǎng)江實(shí)業(yè)集團(tuán)將部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給首鋼，由首鋼控制東榮鋼鐵公司大部分股權(quán)，然后將其更名為首長(zhǎng)國(guó)際，成為首綱公司控制的香港上市公司，達(dá)到了買(mǎi)殼上市的目的。尤其值得一提的是，首鋼公司在收購(gòu)東榮鋼鐵公司做殼之后，在向其注入資產(chǎn)時(shí)并未動(dòng)用現(xiàn)金，而是取之于市場(chǎng)。因?yàn)楫?dāng)時(shí)東榮鋼鐵的股價(jià)由收購(gòu)前的0.928元攀升到2.77元，由于市場(chǎng)當(dāng)時(shí)看好中國(guó)概念股， 所以境內(nèi)企業(yè)欲收購(gòu)在港上市公司也被市場(chǎng)強(qiáng)烈看好，首鋼利用此次機(jī)會(huì)成功地以二配五的大比例集資18億港元，同時(shí)解決了注入國(guó)內(nèi)資產(chǎn)和收購(gòu)另一家上市公司三泰實(shí)業(yè)所需的兩筆資金。僅僅三個(gè)月之后，當(dāng)東榮鋼鐵股價(jià)繼續(xù)躍升，在股價(jià)超越4元之時(shí)，首綱又采用配售的辦法， 與長(zhǎng)江實(shí)業(yè)集團(tuán)一起套現(xiàn)10.7億港元，借助殼公司獲得了巨額營(yíng)運(yùn)資金。并且利用上述市場(chǎng)籌資，先后收購(gòu)了三泰實(shí)業(yè)等四家上市公司，組成上市集團(tuán)，進(jìn)一步擴(kuò)大了境外業(yè)務(wù)規(guī)模和市場(chǎng)影響。

　　如前所述，買(mǎi)殼上市具有手續(xù)簡(jiǎn)便、節(jié)省時(shí)間等方面的優(yōu)點(diǎn)，然而，買(mǎi)殼上市也有它的不利之處，具體表現(xiàn)在：（1）買(mǎi)殼成本高， 與目前大多數(shù)國(guó)內(nèi)企業(yè)因融資需要而赴海外上市初衷有違。（注：其中一個(gè)主要方面來(lái)自收購(gòu)過(guò)程中，如在香港市場(chǎng)，由于內(nèi)地中資公司買(mǎi)殼行動(dòng)的展開(kāi)，使許多股票暴漲，殼公司的價(jià)格由幾千萬(wàn)港元躍升到幾億港元，使收購(gòu)成本大大增加。）（2）風(fēng)險(xiǎn)比較大。 因?yàn)閲?guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)境外的上市公司并不熟悉，雖然經(jīng)過(guò)專(zhuān)業(yè)化的中介機(jī)構(gòu)的評(píng)估，又經(jīng)過(guò)慎重選擇，可是收購(gòu)一旦完成達(dá)不到上市的目的或收購(gòu)失敗，代價(jià)是很大的。前者如購(gòu)買(mǎi)了垃圾股票，控股后非但不能從市場(chǎng)籌資，反而背上了債務(wù)包袱，就得不償失了。（3）買(mǎi)殼不能使公司的業(yè)務(wù)發(fā)生重大變化。

　　1994年2月， 出于維護(hù)中國(guó)概念股的形象和對(duì)企業(yè)以非常規(guī)渠道赴海外上市嚴(yán)格控制的目的，中國(guó)證監(jiān)會(huì)給香港證監(jiān)會(huì)《關(guān)于境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股票和上市審批程序的函》中明確指出：境內(nèi)企業(yè)到海外上市必須經(jīng)證券委批準(zhǔn)，否則一律不準(zhǔn)買(mǎi)殼上市。（注：中國(guó)證監(jiān)會(huì)在該函中規(guī)定：“中國(guó)證監(jiān)會(huì)根據(jù)國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)確立的事先審批原則，要求所有擬直接或間接到境外發(fā)行股票上市（包括利用境外設(shè)立公司的名義在境外發(fā)行股票和上市）的境內(nèi)企業(yè)及其境外關(guān)聯(lián)人，須事先向中國(guó)證監(jiān)會(huì)匯報(bào)情況，說(shuō)明意圖和解釋方案。中國(guó)證監(jiān)會(huì)將在全面了解情況的基礎(chǔ)上，根據(jù)已有的規(guī)定和實(shí)踐作出判定。凡經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)判定須經(jīng)審批的情況后，未經(jīng)國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)批準(zhǔn)，任何境內(nèi)企業(yè)不得以任何方式到境外發(fā)行股票和上市。）廣大國(guó)內(nèi)企業(yè)即使能繞過(guò)這一規(guī)定，股市中可供選擇的殼資源也越來(lái)越缺乏，加之買(mǎi)殼上市又具有上述不利之處，因此，一些國(guó)內(nèi)企業(yè)選擇了另一種間接上市方式-造殼上市。

　�。ǘ�）造殼上市。

　　所謂造殼上市，即我國(guó)企業(yè)在海外證券交易所所在地或允許的國(guó)家與地區(qū)，獨(dú)資或合資重新注冊(cè)一家中資公司的控股公司，我國(guó)企業(yè)進(jìn)而以該控股公司的名義申請(qǐng)上市。造殼上市按境內(nèi)企業(yè)與境外公司關(guān)聯(lián)方式的不同，又可分成四種形式：控股上市、附屬上市、合資上市、分拆上市。

　　1.控股上市�？毓缮鲜幸话阒竾�(guó)內(nèi)企業(yè)在境外注冊(cè)一家公司，然后由該公司建立對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)的控股關(guān)系，再以該境外控股公司的名義在境外申請(qǐng)上市，最后達(dá)到國(guó)內(nèi)企業(yè)在境外間接掛牌上市的目的，這種方式又可稱(chēng)為反向收購(gòu)上市。通過(guò)控股上市的方式在境外間接掛牌的一個(gè)典型例子是廣西玉柴實(shí)業(yè)股份有限公司在紐約上市。1993年4月， 中外合資的廣西玉柴機(jī)器股份有限公司成立，其中國(guó)家股占21.75％。 法人股在staq系統(tǒng)上市，各外資股分散于五家海外投資者手中：中國(guó)光大集團(tuán)公司（境外）、首盛資本有限公司、國(guó)泰財(cái)富燃機(jī)控股公司、新加坡豐隆公司和新加坡三元公司。1993年5月，各外資方以10∶1縮股合組中國(guó)玉柴國(guó)際有限公司，注冊(cè)地在百慕大。中國(guó)玉柴國(guó)際有限公司成為廣西玉柴機(jī)器股份有限公司的外資控股方。1994年4月， 光大國(guó)投順利完成對(duì)玉柴法人股的協(xié)議收購(gòu)，后把該法人股轉(zhuǎn)化成外資股，由其在英國(guó)設(shè)立的全資子公司持有，該子公司與豐隆亞洲有限公司各自投入玉柴的股份合組柴油機(jī)有限公司，作為中國(guó)玉柴國(guó)際有限公司的控股股東，中國(guó)玉柴國(guó)際有限公司于1994年12月15日在國(guó)際上募集股份，并于美國(guó)紐約證交所上市。（注：通過(guò)這個(gè)案例我們可以看出，控投上市的實(shí)質(zhì)是首先國(guó)資公司變成外資公司，然后由該外資公司在境外申請(qǐng)上市。）

　　2.附屬上市。附屬上市是指國(guó)內(nèi)欲上市企業(yè)在境外注冊(cè)一家附屬機(jī)構(gòu)，使國(guó)內(nèi)企業(yè)與之形成母子關(guān)系，然后將境內(nèi)資產(chǎn)、業(yè)務(wù)或分支機(jī)構(gòu)注入境外附屬機(jī)構(gòu)，再由該附屬公司申請(qǐng)境外掛牌上市。附屬上市與控股上市的區(qū)別僅在于國(guó)內(nèi)公司與境外注冊(cè)公司的附屬關(guān)系不同。（注：附屬上市公司之間附屬關(guān)系比較明晰，控制權(quán)與名義上的控股關(guān)系一致，有利于保持中資公司的形象。）國(guó)內(nèi)的民辦大型高科技企業(yè)四通集團(tuán)即是采用附屬上市的方式達(dá)到在香港聯(lián)交所間接掛牌的目的的。

　　3.合資上市。合資上市一般是適用于國(guó)內(nèi)的中外合資企業(yè)，在這類(lèi)企業(yè)的境外上市的實(shí)踐中，一般是由合資的外方在境外的控股公司申請(qǐng)上市。易初中國(guó)摩托車(chē)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)易初中國(guó)）在美國(guó)上市即是這種模式的一個(gè)代表。易初中國(guó)是香港卜峰集團(tuán)1987年在百慕大注冊(cè)的一家子公司，其主要經(jīng)營(yíng)方針是通過(guò)下屬的合資的投資公司（百慕大注冊(cè)）與國(guó)內(nèi)企業(yè)進(jìn)行合資。易初中國(guó)在國(guó)內(nèi)的四家合資企業(yè)是上海摩托車(chē)有限公司、洛陽(yáng)摩托車(chē)有限公司、上海燃機(jī)有限公司和湛江尼德汽化器有限公司。1993年7月，易初中國(guó)在美國(guó)掛牌上市， 其合并報(bào)表采用權(quán)益法，其業(yè)績(jī)和資產(chǎn)主要部分來(lái)自對(duì)外投資，即其在這些合資企業(yè)的股權(quán)帶來(lái)的部分。易初中國(guó)在美國(guó)上市的是合資企業(yè)的外方股權(quán)，但上市所籌資金9200萬(wàn)美元全部投入合資企業(yè)，從而達(dá)到了境外間接上市的目的。此外在股權(quán)結(jié)構(gòu)變化后，中方另增加投資，保持對(duì)企業(yè)的控制權(quán)，從而保證了在合資企業(yè)中中方的權(quán)益不受侵占。

　　4.分拆上市。分拆上市模式適用于國(guó)內(nèi)企業(yè)或企業(yè)集團(tuán)已經(jīng)是跨國(guó)公司或在境外已設(shè)有分支機(jī)構(gòu)的情況。它是指從現(xiàn)有的境外公司中分拆出一子公司，然后注入國(guó)內(nèi)資產(chǎn)分拆上市，由于可利用原母公司的聲譽(yù)和實(shí)力，因而有利于成功上市發(fā)行。利用這種模式上市的一個(gè)典型例子是國(guó)內(nèi)富益工程在境外的間接上市。富益工程有限公司是由國(guó)內(nèi)的大型跨國(guó)集團(tuán)粵海集團(tuán)控股的境外股份公司�；浐＜瘓F(tuán)決定利用分拆上市的模式將富益工程的股權(quán)在澳大利亞上市。首先，粵海集團(tuán)從其子公司粵海投資公司中分拆出分支機(jī)構(gòu)粵海實(shí)業(yè)股份有限公司。由其持有富益工程90％的股權(quán)。然后由粵海集團(tuán)控制粵海實(shí)業(yè)在澳大利亞證交所上市�；浐�實(shí)業(yè)在澳大利亞上市非常成功，并集資3900萬(wàn)澳元。

　　由上可知，在海外造殼上市的基本做法是國(guó)內(nèi)企業(yè)獨(dú)自或與他人合作在百慕大群島、英屬維爾金群島、開(kāi)曼群島、荷屬安德烈群島等注冊(cè)一家控股公司，然后讓該控股公司購(gòu)買(mǎi)國(guó)內(nèi)企業(yè)的控股權(quán)，并選擇某一地證券交易所上市。（注：當(dāng)然，國(guó)內(nèi)企業(yè)在選擇具體的造殼模式過(guò)程中，應(yīng)根據(jù)自身的特點(diǎn)來(lái)定。如該企業(yè)所屬的是一跨國(guó)集團(tuán)，而且該企業(yè)在境外發(fā)展多年，有一定有聲譽(yù)和實(shí)力，那就可以選擇分拆上市的模式。如該企業(yè)屬中外合資企業(yè)，則可選擇合資上市的模式。若無(wú)上述的條件，則可以視國(guó)內(nèi)企業(yè)規(guī)模而定，如果該國(guó)內(nèi)企業(yè)是一企業(yè)集團(tuán)，且實(shí)力雄厚，則可選擇附屬上市的模式，否則就可以選擇控股上市的模式，或根據(jù)具體的情況另行選擇或創(chuàng)新。）在造殼的時(shí)候，殼地點(diǎn)的選擇要取決于上市地公司法及交易的要求與限制。在英美，下列地區(qū)可以避開(kāi)設(shè)立公司煩瑣手續(xù)并節(jié)省稅務(wù)：（1）美國(guó)的delaware州。 一般在美國(guó)設(shè)控股公司時(shí)，常因delaware州法律富有彈性而設(shè)在該州，美國(guó)許多公司雖根據(jù)該州法律而設(shè)， 但實(shí)際營(yíng)業(yè)場(chǎng)所設(shè)在他州。美國(guó)《fortune》雜志上所列的500家大企業(yè)中，一半以上是在該州注冊(cè)的。 臺(tái)灣等地區(qū)的一些企業(yè)進(jìn)軍美國(guó)，最先也是在delaware州設(shè)立控股公司。（2 ）英屬百慕大。百慕大雖屬英國(guó)領(lǐng)土，英國(guó)的公司法對(duì)設(shè)立公司予以很大的便利和靈活，諸如其中規(guī)定公司設(shè)立發(fā)起人可少，可以為非當(dāng)?shù)鼐用窕驀?guó)民；公司可以不必在百慕大從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，而把注冊(cè)資本移作他用；百慕大與美國(guó)有租稅協(xié)定，可以利用以節(jié)約稅負(fù)。

　　我國(guó)企業(yè)開(kāi)展境外造殼上市融資具有許多益處， 主要表現(xiàn)在：（1）與買(mǎi)殼上市相比，造殼上市的風(fēng)險(xiǎn)和成本相對(duì)要低。（2 ）國(guó)內(nèi)企業(yè)在境外注冊(cè)的控股公司受?chē)?guó)外有關(guān)法規(guī)管轄，這可在國(guó)內(nèi)目前會(huì)計(jì)、審計(jì)和法律制度尚未與國(guó)際社會(huì)接軌的情況下，獲得海外證券市場(chǎng)的法律認(rèn)可，從而實(shí)現(xiàn)引進(jìn)外資的目的。（3 ）可以獲得較為廣泛的股東基礎(chǔ)，對(duì)殼公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和市場(chǎng)開(kāi)拓都有益處，且有利于提高殼公司的知名度。但是造殼上市也存在一些缺陷，主要有兩方面：一是國(guó)內(nèi)企業(yè)首先必須拿出一筆外匯或其它資產(chǎn)到境外注冊(cè)設(shè)立公司，這對(duì)目前資金短缺的大多數(shù)國(guó)企來(lái)說(shuō)是很難做到的。二是從海外設(shè)立控股公司到最終發(fā)行股票上市要經(jīng)歷數(shù)年時(shí)間。一般而言，境外證券管理部門(mén)不會(huì)批準(zhǔn)一家新設(shè)立的公司發(fā)行股票并上市，往往要求公司具有一定時(shí)間的營(yíng)業(yè)紀(jì)錄才可發(fā)行股票和上市。

　　正因?yàn)橘I(mǎi)殼和造殼各有利弊，所以國(guó)內(nèi)企業(yè)在選擇境外上市模式的時(shí)候，一定要權(quán)衡利弊，相機(jī)抉擇，以最少的成本籌集到盡可能多的外資已供利用。

　　二、對(duì)我國(guó)企業(yè)境外借殼上市的法律規(guī)范

　　我國(guó)企業(yè)經(jīng)過(guò)幾年境外借殼上市融資的摸索，取得的成就是顯著的。作為我國(guó)企業(yè)走出國(guó)門(mén)、走向世界的一種方式，借殼上市必然會(huì)繼續(xù)發(fā)展。但在國(guó)內(nèi)企業(yè)境外借殼上市的過(guò)程中，也暴露出諸多亟待法律規(guī)范的問(wèn)題。

　�。ㄒ唬﹪�(guó)內(nèi)企業(yè)在境外借殼上市過(guò)程中對(duì)國(guó)外法律制度不熟悉，缺乏足夠的經(jīng)驗(yàn)，往往導(dǎo)致在借殼中造成不必要的損失，甚至導(dǎo)致借殼的徹底失敗。 最為典型的案例是中國(guó)航空技術(shù)進(jìn)出口公司希望通過(guò)收購(gòu)mamco公司來(lái)境外上市并獲得該公司有關(guān)生產(chǎn)飛機(jī)關(guān)鍵部件的技術(shù)， 以用于我國(guó)國(guó)內(nèi)的軍、民用飛機(jī)的生產(chǎn)。但由于在收購(gòu)過(guò)程中，一則未在事前充分考慮美國(guó)有關(guān)法律對(duì)外資限制性的規(guī)定并采取回避性措施；再則在美國(guó)“外國(guó)人投資調(diào)查委員會(huì)”對(duì)該次收購(gòu)進(jìn)行調(diào)查中，也沒(méi)有充分利用美國(guó)法律來(lái)保障自己的正當(dāng)權(quán)益，導(dǎo)致該委員會(huì)認(rèn)為該收購(gòu)案具有危及美國(guó)國(guó)家安全的可能，并適用愛(ài)克遜-佛羅里歐修正案（exon—florio amendment），強(qiáng)迫中航技出售已購(gòu)得的股票，給中航技造成巨大損失。

　　（二）境外借殼上市過(guò)程中國(guó)有資產(chǎn)流失十分嚴(yán)重。主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：（1）競(jìng)價(jià)買(mǎi)殼，造成國(guó)有資產(chǎn)流失， 并使買(mǎi)殼之路越走越窄。長(zhǎng)期以來(lái)，由于買(mǎi)殼上市不必受正常申請(qǐng)上市規(guī)定的限制，在注入業(yè)務(wù)和資產(chǎn)的時(shí)間上有較大的選擇性，因而一度是國(guó)內(nèi)公司境外上市的重要途徑。本來(lái)，殼公司是境外股市中交易不活躍、透明度差、前景不明的劣質(zhì)公司，正常情況下常常無(wú)人問(wèn)津。即使有人收購(gòu)，也往往以低于面值的股價(jià)出售。中資機(jī)構(gòu)介入后，以前為人所不齒的殼公司成為“搶手貨”。由于殼公司數(shù)目有限，中資企業(yè)為了拿下殼公司，互相抬價(jià)，形成炒殼熱潮。目前，一個(gè)殼公司的溢價(jià)通常為4000—5000萬(wàn)港元，已大大高于直接申請(qǐng)上市的成本，這使得買(mǎi)殼之路越來(lái)越窄。盡管現(xiàn)在有關(guān)監(jiān)管部門(mén)對(duì)買(mǎi)殼提出了一些限制措施，但由于法規(guī)不完善，再加上進(jìn)行海外買(mǎi)殼上市的國(guó)內(nèi)企業(yè)背景非凡，競(jìng)價(jià)買(mǎi)殼造成國(guó)有資產(chǎn)流失的行為仍未完全杜絕。（2）造殼上市中， 由于境外殼公司國(guó)有資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)主體在國(guó)外，其經(jīng)營(yíng)要按東道國(guó)的法律進(jìn)行操作，接受東道國(guó)有關(guān)部門(mén)的監(jiān)督管理，從而造成國(guó)有資產(chǎn)管理中存在諸多問(wèn)題，國(guó)有資產(chǎn)嚴(yán)重流失。存在的主要問(wèn)題有：a.最近境外一些公司（如中策公司）把其購(gòu)買(mǎi)的國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)注入境外殼公司，拿到海外證券市場(chǎng)上上市集資。這種行為是外商倒賣(mài)國(guó)有企業(yè)而自己謀利的活動(dòng)。在整個(gè)交易過(guò)程中，中方企業(yè)得到的是境外公司最初的有限投資，結(jié)果中方不僅喪失了自己在海外股權(quán)籌資的資格，而且一旦外方在海外的上市公司發(fā)生問(wèn)題還需承擔(dān)連帶賠償責(zé)任，造成國(guó)有資產(chǎn)的流失；b.一些海外殼公司設(shè)立兩本賬，對(duì)外賬供當(dāng)?shù)赜嘘P(guān)部門(mén)檢查，對(duì)內(nèi)賬則記錄公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況，從而為公司的一些主管人員提供了轉(zhuǎn)移國(guó)有資產(chǎn)的機(jī)會(huì)；c.缺乏相應(yīng)的法律制度，使境外殼公司的國(guó)有資產(chǎn)管理失去監(jiān)控。（注：據(jù)《香港信報(bào)》（1993年5月9日）報(bào)導(dǎo)，赴港買(mǎi)殼上市的中資公司具有以下特點(diǎn)：一是背景特殊或享有特權(quán)，有的為國(guó)務(wù)院直屬企業(yè)，有的則為國(guó)務(wù)院賦予多種特殊權(quán)力；二是和外界貿(mào)易往來(lái)多，有把握時(shí)機(jī)擴(kuò)展為跨國(guó)公司的野心；三是資金雄厚，可以動(dòng)用較大資金從事收購(gòu)活動(dòng)�？梢韵胍�(jiàn)，此等國(guó)有企業(yè)集幾億資產(chǎn)和立項(xiàng)權(quán)、對(duì)外經(jīng)營(yíng)權(quán)等多種特殊權(quán)力于一身，如果沒(méi)有法律制約，實(shí)可為所欲為，這是其一。其二，長(zhǎng)此以往，將會(huì)有更多的國(guó)有資產(chǎn)私有化。其三，國(guó)家外匯儲(chǔ)備亦會(huì)失控。）

　�。ㄈ�）一些企業(yè)私自到海外進(jìn)行借殼上市，影響國(guó)家的整體發(fā)展戰(zhàn)略。如前所述，借殼上市是一種非常規(guī)的上市行為，一些機(jī)構(gòu)和企業(yè)違反規(guī)定，未經(jīng)批準(zhǔn)擅自將境內(nèi)資產(chǎn)以各種形式轉(zhuǎn)移到境外上市，造成了不良影響。一方面是為了規(guī)避我國(guó)的宏觀管理，造成了國(guó)有資產(chǎn)的流失；另一方面，企業(yè)海外借殼上市的行為往往對(duì)上市地證券市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響，直接影響到股市的穩(wěn)定與安全。而且，由于以這種方式上市的國(guó)內(nèi)企業(yè)會(huì)計(jì)及管理制度往往不規(guī)范，給證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行正常的監(jiān)管造成了困難。

　　我國(guó)企業(yè)借殼上市活動(dòng)之所以存在上述問(wèn)題，與我國(guó)證券業(yè)剛剛起步，有關(guān)法律制度尚不健全有關(guān)。因此，應(yīng)從法律上對(duì)現(xiàn)存的問(wèn)題進(jìn)行有效的規(guī)范。

　　（一）應(yīng)建立健全有關(guān)法律規(guī)范。（1 ）世界各主要國(guó)家對(duì)企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)，都有完善的法律制度進(jìn)行監(jiān)管。其中，雖經(jīng)九屆人大常委會(huì)通過(guò)的，但尚需在1999年7月1日才能實(shí)行的《證券法》，而《反壟斷法》在我國(guó)尚未出臺(tái)，現(xiàn)有的配套法規(guī)也極不健全。有關(guān)的法律規(guī)范不健全，使得我國(guó)一些企業(yè)的海外買(mǎi)殼上市缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)制而影響整體收購(gòu)上市計(jì)劃，也使得國(guó)際投資者的權(quán)益無(wú)法得到充分保障而影響其積極性。為此，應(yīng)參照各主要國(guó)家的法律規(guī)定，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況，盡快制頒有關(guān)法律，健全現(xiàn)有配套法規(guī)。（2 ）盡快頒行出我國(guó)企業(yè)海外借殼上市的專(zhuān)門(mén)法規(guī)，對(duì)于借殼上市的審批程序、中介機(jī)構(gòu)的聘請(qǐng)和服務(wù)范圍及收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，注資過(guò)程中的資產(chǎn)評(píng)估、上市的總體規(guī)劃、外匯出入、資金融通、國(guó)有資產(chǎn)保護(hù)、稅收政策、處罰規(guī)定等有關(guān)問(wèn)題給予法律上的明確規(guī)定，對(duì)我國(guó)企業(yè)境外借殼上市依法管理，實(shí)現(xiàn)法制化。

　�。ǘ�）將企業(yè)海外借殼上市活動(dòng)置于國(guó)家統(tǒng)一規(guī)范之內(nèi)，杜絕私自赴海外借殼上市行為的出現(xiàn)和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的流失。企業(yè)海外借殼上市這種投資行為，除上市地法律基于屬地主義有權(quán)對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管外，借殼企業(yè)所屬?lài)?guó)基于屬人主義也有權(quán)進(jìn)行規(guī)范。我國(guó)對(duì)企業(yè)海外借殼上市這種現(xiàn)象，通過(guò)頒布一系列法律文件以及與一些國(guó)家簽訂證券合作監(jiān)管備忘錄進(jìn)行規(guī)范。（1）我國(guó)國(guó)務(wù)院證券委于1993年4月9 日發(fā)布的《關(guān)于批轉(zhuǎn)證監(jiān)會(huì)〈關(guān)于境內(nèi)企業(yè)到境外公開(kāi)發(fā)行股票和上市存在的問(wèn)題的報(bào)告〉的通知》、中國(guó)證監(jiān)會(huì)1994年2月4日頒布的《關(guān)于境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股票和上市審批程序的函》、國(guó)務(wù)院1997年6月20 日發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)在境外發(fā)行股票和上市管理的通知》等法規(guī)規(guī)定：a.在境外注冊(cè)、中資控股的境外上市公司（包括中資為最大股東，以下簡(jiǎn)稱(chēng)境外中資控股上市公司），進(jìn)行分拆上市、增發(fā)股份等活動(dòng)，受當(dāng)?shù)刈C監(jiān)機(jī)構(gòu)監(jiān)管，但其中資控股股東的境內(nèi)股權(quán)持有單位應(yīng)當(dāng)事后將有關(guān)情況報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。并加強(qiáng)對(duì)股權(quán)的監(jiān)督與管理。b.在境外注冊(cè)的中資非上市公司和中資控股的上市公司，以其擁有的境外資產(chǎn)和由其境外資產(chǎn)在境內(nèi)投資形成并實(shí)際擁有三年以上的境內(nèi)資產(chǎn)，在境外申請(qǐng)發(fā)行股票和上市，依照當(dāng)?shù)胤�律進(jìn)行，但其境內(nèi)股權(quán)持有單位應(yīng)當(dāng)按照隸屬關(guān)系事先征得省級(jí)人民政府或者國(guó)務(wù)院有關(guān)部門(mén)同意，不滿三年的境內(nèi)資產(chǎn)，不得在境外申請(qǐng)發(fā)行股票和上市，如有特殊需要的，報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)審核后，由國(guó)務(wù)院證券委審批，上市活動(dòng)結(jié)束后，境內(nèi)股權(quán)持有單位應(yīng)將有關(guān)情況報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。c.凡將境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)通過(guò)收購(gòu)換股、劃轉(zhuǎn)以及其它任何形式轉(zhuǎn)移到境外中資非上市公司或者境外中資控股上市公司在境外上市，以及將境內(nèi)資產(chǎn)通過(guò)先轉(zhuǎn)移到境外中資非上市公司再注入境外中資控股上市公司在境外上市，境內(nèi)企業(yè)或者中資控股股東的境內(nèi)股權(quán)持有單位應(yīng)按照隸屬關(guān)系事先經(jīng)省級(jí)人民政府或國(guó)務(wù)院有關(guān)部門(mén)同意，并報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)審核后，由國(guó)務(wù)院證券委按國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、國(guó)務(wù)院有關(guān)規(guī)定和年度總規(guī)模審批。d.凡經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)判定需要審批的，未經(jīng)國(guó)務(wù)院證券委批準(zhǔn)，任何境內(nèi)企業(yè)不得以任何方式到境外發(fā)行上市股票。當(dāng)前我國(guó)企業(yè)境外借殼上市應(yīng)嚴(yán)格遵循上述法規(guī)的規(guī)定。（2）到1998年5月19日止，中國(guó)證監(jiān)會(huì)已與香港、美國(guó)、日本、英國(guó)、澳大利亞、新加坡、印度尼西亞、烏克蘭、法國(guó)和盧森堡等10個(gè)國(guó)家和地區(qū)的監(jiān)管當(dāng)局簽訂了證券監(jiān)管合作備忘。備忘錄中規(guī)定，合作雙方中的任何一方為確保對(duì)方證券管理法規(guī)的實(shí)施提供幫助，使得我國(guó)有關(guān)管理海外借殼上市的規(guī)范通過(guò)對(duì)方的協(xié)助合作得以實(shí)現(xiàn)其效力，達(dá)到有效規(guī)范的目的。對(duì)于上述10個(gè)國(guó)家和地區(qū)之外的國(guó)家和地區(qū)，也應(yīng)加緊與之簽訂證券合作監(jiān)管備忘錄，以使我國(guó)對(duì)企業(yè)海外借殼上市更廣泛地進(jìn)行有效規(guī)范。

　　邱永紅

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