從代理理論看對高管報酬的規(guī)范

從代理理論看對高管報酬的規(guī)范

　　摘　要：從效益角度看，對企業(yè)高管報酬的數(shù)額討論是沒有意義的，要想制定一個理想的企業(yè)高管報酬數(shù)額的立法、行政和司法標(biāo)準(zhǔn)，將會產(chǎn)生適得其反的效果。對企業(yè)高管報酬方法規(guī)范的重點，應(yīng)該是提高報酬與企業(yè)業(yè)績的正相關(guān)關(guān)系。相比而言，企業(yè)高管報酬的披露制度更符合市場經(jīng)濟的規(guī)律，也更有利于資本市場的完善。

　　關(guān)鍵詞：代理理論，高管報酬，稅收法，披露機制

　　一、引言

　　從代理理論看，不擁有公司全部股份的董事或經(jīng)理并不承擔(dān)他們管理公司決策的所有后果。為了更好地使董事或經(jīng)理和股東的利益一致化，代理理論認(rèn)為需要建立各種市場和合同機制來激勵和監(jiān)督董事和經(jīng)理人員〔1〕。在眾多的激勵和監(jiān)督機制中，企業(yè)高級管理人員（高管）報酬制度是非常重要的一種。在破產(chǎn)及企業(yè)收購機制低效和股東對董事或經(jīng)理監(jiān)督不完善的情況下，高管報酬制度顯得尤為重要。事實上，我國的國有企業(yè)改革也是從合同承包的報酬機制開始的。

　　雖然高管報酬機制很重要，但是建立一個非常有效的高管報酬機制是很困難的。經(jīng)理的努力和決策是不能完全地被觀察到的，在極大多數(shù)企業(yè)里，經(jīng)理的努力和決策對公司的業(yè)績貢獻是不可能被精確地衡量出來的。在這樣的情況下，高管報酬機制不得不依賴諸如公司利潤或股票價格等高管表現(xiàn)的代理（proxies）標(biāo)準(zhǔn)。顯然，這些代理標(biāo)準(zhǔn)會受不由經(jīng)理控制的外來因素的影響。正因為如此，人們對高管報酬數(shù)額的評論也大相徑庭。美國的《福布斯》〔2〕、英國的《經(jīng)濟學(xué)人》〔3〕和加拿大的《環(huán)球郵報》〔4〕都有認(rèn)為高管報酬過高的呼聲。另一方面，某些經(jīng)濟學(xué)者則認(rèn)為企業(yè)高管值他們所得的每一個硬幣〔5〕。在美國和加拿大， 公眾輿論、股東要求及其他利益相關(guān)者的游說在不同程度上影響了對高管報酬的規(guī)范。本文在第二節(jié)分析對高管報酬的稅收限制及其功效。第三節(jié)討論經(jīng)理報酬披露制度，該節(jié)著重研究高管報酬披露制度能否限制高管報酬的增長和披露制度的關(guān)鍵點。對有關(guān)高管報酬的稅收限制和披露制度的公共政策討論將對我國尚待完善和日益受重視的高管報酬制度的發(fā)展具有重要的意義。

　　二、對高管報酬的稅收限制

　　在英美國家，高管報酬數(shù)額的快速增長是一個不爭的事實。英國的一個調(diào)查顯示，所有被調(diào)查公司的實際平均工資加獎金在20世紀(jì)80年代和90年代的13年里增長了大約149%〔6〕。美國1990年的一個調(diào)查也表明，行政總裁（CEO）的平均收入為制造業(yè)雇員的35倍，而這一比例在日本和歐洲分別是15倍和20倍〔7〕。另外，盡管美國在1980到1989年間產(chǎn)業(yè)工人的收入增長低于50%，但是行政總裁收入的增長超過了150%〔8〕。1993年，迪士尼公司行政總裁的總收入大約為2 億美元〔9〕。

　　美國公眾和股東對高管報酬的高數(shù)額都有強力的反響，絕大多數(shù)民眾對高管報酬的批評點是行政總裁的報酬數(shù)額過高〔10〕。相反地，絕大多數(shù)股東對行政總裁報酬的批評主要是好的行政總裁沒有得到更有意義的獎勵，而差的行政總裁沒有受到制裁〔11〕。民眾和股東對高管報酬的強烈呼聲最終在政治層面上以國會立法的形式得到了回應(yīng)�？上攵�知，對民眾和股東呼聲作出妥當(dāng)處理是困難的，美國在1994年對公司經(jīng)理報酬的稅收規(guī)范十分清楚地反映了這一兩難困境。

　　美國國會在1993年頒布的《稅收多用途調(diào)整法》（Omnibus Revenue Reconciliation Act）對《稅收法典》（Internal Revenue Code）第162條進行了修改。修改后的第162條（m）款規(guī)定，凡是行政總裁和其他4名最高收入管理人員超過1百萬美元以上的年收入不能作為普通和必要的商業(yè)支出而進行稅收減免〔12〕。當(dāng)然，該條款是有例外的，其中的一個重要例外是給這些高管與公司經(jīng)營業(yè)績相關(guān)的報酬是不受《稅收法典》第162條 （m）款約束的。但是，這些公司經(jīng)營業(yè)績目標(biāo)必須由外部董事組成的薪酬委員會制定，經(jīng)股東批準(zhǔn)和由公司薪酬委員會證明已經(jīng)達(dá)到〔13〕。

　　在《稅收法典》第162條（m）款生效后的幾年里，人們對它的效果進行了跟蹤調(diào)查。而調(diào)查的結(jié)果正反映了立法對民眾呼聲和股東意見的難協(xié)調(diào)性。該條款對高管報酬數(shù)額的限制不僅沒有起到應(yīng)有的作用，反而加劇了高管報酬數(shù)額的增長。

　　第一，某些公司仍然給高管支付大于100萬美元的年度報酬而無視稅收立法的限制，一個對91個公司的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，三分之一的公司并不關(guān)心第162條（m）款的負(fù)面影響而繼續(xù)對高管支付超過100萬美元的年度報酬〔14〕。第二，《稅收法典》第162條（m）款及其例外規(guī)定使許多公司減少對高管的固定報酬支出而更多地采用期權(quán)的報酬開支〔15〕。1996年的一個調(diào)查結(jié)果表明，高管的工資和獎金只增長了7%，但是對他們期權(quán)授予的價值卻增長了27.9% 〔16〕。美國稅務(wù)部門的調(diào)查也揭示了在限制高管報酬數(shù)額方面的稅收限制起到了相反的效果。與《稅收法典》第162條（m）款制定前14年報酬增長率相比，高管報酬以29%的更高速度增長。

　　雖然稅法的改革在某種程度上促使公司更多地使用股票期權(quán)（stockoptions），從而在某種程度上使高管報酬與公司業(yè)績具有更大的相關(guān)性，但是法律改革要同時滿足公眾的批評和股東的呼聲是極為困難的，用法律來決定公司高管報酬數(shù)額也是適得其反的。我們現(xiàn)在來看法律改革要同時滿足公眾對經(jīng)理高額報酬的批評和股東對高管報酬要求的兩難困境。滿足股東的要求意味著必須提高經(jīng)理報酬和公司業(yè)績的相關(guān)性。無論是獎金的采用還是期權(quán)的授予以提高高管報酬和公司業(yè)績的相關(guān)性都會增加報酬總量。

　　第一，在從固定工資轉(zhuǎn)向與業(yè)績掛鉤的報酬方法的過程中，經(jīng)理人員因為需要承受更大的風(fēng)險而需要更多的報酬〔17〕。與期權(quán)相比，工資報酬是相對穩(wěn)定的，而行使期權(quán)的福利會受到跟經(jīng)理努力不相干的外來因素的影響。為了彌補這一缺陷，公司往往必須給予高管更多的期權(quán)利益，增加100元預(yù)期期權(quán)利益去減少100元工資的做法是行不通的。

　　第二，更多地使用與公司業(yè)績更好地掛鉤的期權(quán)報酬制度提高而不是減少高管報酬數(shù)額的原因是人們通常低估了使用期權(quán)的代價〔18〕。從厭惡風(fēng)險的經(jīng)理人員方面看，他們的人力資本風(fēng)險是不太容易分散的，采用與企業(yè)業(yè)績掛鉤的期權(quán)制度使高層經(jīng)理必須選擇相對高風(fēng)險和高回報的投資項目，因此高管會相對看低期權(quán)的價值。從公司的角度看，采用期權(quán)也常常被看成是相對低價的報酬形式，高管和報酬顧問對期權(quán)成本的看法常常不同于金融經(jīng)濟學(xué)家的看法〔19〕。

　　第三，另一個從不同角度解釋為什么期權(quán)的采用只會增加高管報酬數(shù)額的原因是捐贈效應(yīng)（endowment effect）〔20〕。經(jīng)濟理論通常假定機會成本（opportunity cost）和實際支出成本（out of pocket cost）對理性的人來說是沒有區(qū)別的。然而，實驗經(jīng)濟學(xué)家卻證明人們通常把機會成本的價值看得低于實際支出的價值，而人們傾向于看重自己已有的東西的價值便是捐贈效應(yīng)。把捐贈效應(yīng)運用于報酬處理，有人得出了期權(quán)的采用很難能大幅降低固定工資，但卻必須授予經(jīng)理人員遠(yuǎn)多于所降工資數(shù)額的期權(quán)〔21〕。這就說明，要滿足股東要求而使高管報酬必須和公司業(yè)績更好地掛鉤，便滿足不了公眾要求降低高管報酬數(shù)額的訴求。反推之，屈服于公眾輿論而強行限制經(jīng)理報酬數(shù)額則會降低經(jīng)理人員的積極性而損害股東的利益。上面的討論也充分說明了用稅收立法來限制公司高管人員報酬數(shù)額的做法是必然要失敗的。合理的高管報酬數(shù)額只能由市場決定，在市場經(jīng)濟里不可能存在一個理想的立法、行政或司法報酬數(shù)額標(biāo)準(zhǔn)。

　　三、對高管報酬披露的立法

　　美國民眾和股東對高管的呼聲和要求也促使美國更進一步擴大了高管報酬披露的內(nèi)容。然而，美國60多年的高管報酬披露制度〔22〕并沒有改變美國企業(yè)高管的報酬是世界上最高的這一事實，促使人們對企業(yè)高管報酬披露制度進行再思考。兩個問題自然地浮現(xiàn)在水面：一是報酬披露制度對報酬分配方式在滿足股東要求、促進財富創(chuàng)造方面有沒有作用；二是報酬披露制度在限制企業(yè)高管報酬數(shù)額方面能否起到反映民眾輿論要求的法律效果。我們在這一節(jié)通過先介紹美國法律里企業(yè)高管報酬披露制度的內(nèi)容后，來分別在第（一）和（二）節(jié)分析和回答這兩個問題。

　　美國證券交易委員會在1992年進一步擴寬了企業(yè)高管報酬信息的披露制度〔23〕。新的規(guī)則要求公司披露如下4方面的信息：（1）用表總結(jié)行政總裁和其他4位最高薪酬的高管在過去3年的報酬成份，包括工資、獎金、限制性股票授予和長期業(yè)績報酬計劃，該表還要求披露包括該年股票期權(quán)的數(shù)量和股票升值權(quán)（stock appreciation rights）的授予信息；（2）用表格披露期權(quán)授予、期權(quán)擁有和期權(quán)行使的詳細(xì)信息；（3）用圖表明在過去5個財經(jīng)年度公司股價表現(xiàn)相對于市場股價表現(xiàn)的相對關(guān)系和其他同類公司在這方面的信息；（4）公司薪酬委員會給股東的介紹公司報酬分配依據(jù)的報告。

　�。ㄒ唬﹫蟪昱�露制度對報酬與業(yè)績聯(lián)系的作用

　　報酬披露制度在促進報酬與公司業(yè)績的相關(guān)性方面起了積極的作用。

　　第一，報酬披露制度降低了股東獲得公司信息的成本。在股票分散的公司里，小股東一般沒有太大的激勵因素去監(jiān)督管理層。這種不積極參與公司治理的行為是理性的。參與公司治理需要信息和時間，這些代價必需要由參與公司治理的股東承擔(dān)。然而，由這些股東監(jiān)督管理層而給公司帶來的收益卻必須和其他所有股東分享。利益和成本的不對稱性降低了小股東監(jiān)督管理層的積極性并使一般小股東產(chǎn)生了免費搭車的行為。報酬披露制度雖然沒有改變股東監(jiān)督管理層收益和成本的不一致性， 但是這一制度卻明顯降低了股東監(jiān)督行為的成本。許多在沒有披露制度時不容易得到的高管報酬信息現(xiàn)在則很容易得到了。在美國和加拿大的高管報酬披露制度下， 公司披露的信息必須顯示公司的業(yè)績表現(xiàn)和采用不同報酬方式的策略和理由。在其他條件相同的情況下，成本的降低增大了股東監(jiān)督的收益和監(jiān)督的積極性。

　　第二，企業(yè)高管報酬披露制度公開了投資者的積極參與行為并使他們在監(jiān)督報酬方面獲得良好的聲譽。這在機構(gòu)投資者方面表現(xiàn)得更為突出。在北美，大約三分之二的投資是通過基金管理公司進行的〔24〕。作為相對大的股東，基金機構(gòu)能明顯獲得更高比例的監(jiān)督收益。另外，基金投資的分散性還會產(chǎn)生監(jiān)督的外部效應(yīng)�；�金投資機構(gòu)對一個公司管理層的成功監(jiān)督會對其他公司的管理層產(chǎn)生阻懾作用。成功的監(jiān)督也會使基金機構(gòu)在參與公司治理方面獲得良好的聲譽〔25〕。美國加州公共雇員養(yǎng)老基金（CalPERS）在積極參與公司治理和監(jiān)督公司經(jīng)理報酬方面是一個很好的例子〔26〕。

　　第三，要求公司薪酬委員會公開說明他們對公司高層經(jīng)理的報酬方法必須使他們更清楚地解釋好不同報酬方式的采用對公司業(yè)績的作用。從股東方面看，只有使公司創(chuàng)造更多財富的高管報酬方式才能贏得他們的支持。加拿大的經(jīng)驗調(diào)查也表明公司報酬披露制度促進了報酬和業(yè)績的正相關(guān)性〔27〕。

　　在公司報酬分配方面非常有聲望的金融學(xué)者墨菲對美國1992年公司高層管理人員報酬披露制度的改革作了如下的總結(jié)：新的規(guī)則使股東更容易區(qū)分和量化報酬數(shù)額和披露與業(yè)績的聯(lián)系以及把焦點集中在衡量公司業(yè)績的股價增長上；新規(guī)則由于方便了股東監(jiān)督報酬薪酬委員會和董事會而導(dǎo)致公司采用更有效的報酬政策；薪酬委員會在更高的輿論透明度下必須承擔(dān)起自己負(fù)責(zé)制的責(zé)任；總體來說，采用有效激勵報酬制度的公司會勝過只討好公眾輿論而實行相對低工資和報酬與業(yè)績聯(lián)系微弱的公司〔28〕。

　�。ǘ�）披露制度對報酬數(shù)額的影響

　　有4個理由表明報酬披露制度會使總的公司高管報酬數(shù)額上漲。

　　第一，在改革后的北美公司高管報酬披露制度下，公司將更多地采用報酬與企業(yè)業(yè)績更緊密聯(lián)系的報酬方法而促使公司高管報酬總額上漲。在管理層和股東利益不完全一致的情況下，要使公司創(chuàng)造更多的財富，公司必需給高管更多的報酬激勵。跟采用報酬和業(yè)績不十分相關(guān)的報酬方法比，由于新的報酬方法能使經(jīng)理從公司所創(chuàng)造的財富中獲得部分報酬，所以他們的總報酬會隨著積極管理公司而增長。在原先的報酬制度下，報酬和業(yè)績關(guān)系不密切，高管人員報酬多了，股東的應(yīng)得份額就下降了。這表明在舊的報酬制度下公司高管報酬和股東利益的分配機制僅僅是財富分配的游戲（zero sum game）�？墒窃趫蟪昱c公司業(yè)績密切相關(guān)的情況下，公司高管報酬的增加是對應(yīng)于公司總財富的增長，這種報酬分配制度是伴隨財富增長的游戲 （positive sum ame）。從這一點看，公眾對公司高管人員報酬數(shù)額的負(fù)面反應(yīng)是沒有意義的。

　　第二，公司管理人員對風(fēng)險的厭惡性也說明，采用報酬與公司業(yè)績掛鉤的報酬制度會造成高管報酬總量的增加。跟股東相比，公司經(jīng)理人員人力資本的風(fēng)險更難以分散化。從與公司業(yè)績不相關(guān)的報酬制度走向和公司業(yè)績相關(guān)性更緊密的報酬制度，而公司的業(yè)績又不完全和高管的努力相關(guān)時，高管必須承擔(dān)可能不是由于他們的原因而帶來的報酬額下降的風(fēng)險。為降低報酬制度改革的難度及要求高管承擔(dān)更大的風(fēng)險，在激勵報酬制度下的報酬總額也必須大于在報酬與公司業(yè)績不大相關(guān)時的報酬總額。另外，激勵報酬機制也要求高管在作出投資項目決策時冒更大的風(fēng)險�？墒�，公司高管的人力資本常常是企業(yè)特定的，采用風(fēng)險非常大的投資項目會使他們冒公司可能破產(chǎn)的風(fēng)險。這也要求在報酬與公司業(yè)績關(guān)系更密切的制度下，高管報酬的總量應(yīng)該更高。

　　第三，公司高管報酬披露制度必然使得公司采用報酬和公司業(yè)績掛鉤的分配方法。而高管報酬與公司業(yè)績掛鉤的分配方法通常是由于股票期權(quán)的更廣泛采用〔29〕。從上一節(jié)的討論可知，無論是公司還是公司雇員都低估了股票期權(quán)的成本〔30〕。這在某種程度上使公司授予高管比經(jīng)濟成本更大的股票期權(quán)價值，結(jié)果是高管報酬總額的提高。再有，上一節(jié)分析過的捐贈效應(yīng)（endowment effect）表明，在從固定報酬制度走向報酬與公司業(yè)績緊密掛鉤的分配方法時，盡管可變報酬增加了，但是要求高管固定報酬的相應(yīng)下降卻仍然十分困難。當(dāng)然在捐贈效應(yīng)下報酬總量的提高往往伴隨著股東財富的增加，從這一角度看，僅僅擔(dān)心高管報酬額過高是沒有意義的。

　　第四，勞動力市場并不能有效地調(diào)節(jié)工資。工資難以下調(diào)不僅不能使表現(xiàn)差的高管不能受到應(yīng)有的懲罰，而且還使高管報酬在披露制度下產(chǎn)生攀比效因（ratchet up effect）。公司的行政總裁和其他高管往往認(rèn)為自己工作很好。給這些高管低于平均的報酬將嚴(yán)重有損于這些公司的自豪感。加拿大的經(jīng)驗調(diào)查表明，報酬披露新制度助長了高管在薪酬談判中要求高報酬的傾向〔31〕。美國的經(jīng)驗調(diào)查也表明，公司高管更傾向于和業(yè)績差的公司相比以證明自己獲得高報酬的合理性，特別是在最大的1千家公司中大約有三分之二的公司認(rèn)為他們在過去5年里的業(yè)績好于同行業(yè)里的其他公司〔32〕。由于報酬數(shù)額在一定程度上體現(xiàn)了高管的管理能力和他們在經(jīng)理市場上的價值以及高管能在報酬談判過程中影響自己的報酬水平，被披露的其他公司管理人員的報酬信息往往被用來上調(diào)本公司高管的報酬額。

　　四、國外高管報酬的規(guī)范對中國的借鑒意義

　　中國雖然已走向了社會主義市場經(jīng)濟，但是公司管理人員的報酬方法依然受到過去計劃經(jīng)濟體制的嚴(yán)重影響。本節(jié)先討論中國上市企業(yè)高管報酬的現(xiàn)狀，然后再討論對高管報酬的規(guī)范。

　　1997 年的一個調(diào)查顯示，78家被調(diào)查的上市公司的年度報酬與公司業(yè)績幾乎不存在關(guān)聯(lián)性〔33〕。魏剛2000年的一個研究也表明，經(jīng)理報酬與企業(yè)業(yè)績不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系〔34〕。雖然中國國有企業(yè)改革的步伐不快，但是企業(yè)高管報酬變化的趨向是好的。調(diào)查表明，企業(yè)高管的報酬與公司業(yè)績關(guān)系的密切程度在加大。2002年，上市公司高管報酬與公司業(yè)績已開始呈現(xiàn)出正相關(guān)的變化〔35〕。于愛紅等人在分析了381家上市公司的報酬資料后，揭示了最有影響力的董事的持股比例與公司經(jīng)營業(yè)績顯著正相關(guān)；最有影響力的董事（總經(jīng)理/董事長）如果不在公司領(lǐng)薪，對經(jīng)營業(yè)績有顯著的負(fù)面影響〔36〕。

　　從高管的報酬總額來看，盡管媒體有責(zé)備高管收入過高的聲音〔37〕，但是經(jīng)濟學(xué)界的看法還是比較理性的。下面的幾個調(diào)查也表明了這一點。1998年的一個調(diào)查顯示，1997年，89個披露報酬的上市公司的總經(jīng)理的平均年薪只有38650元左右〔38〕。企業(yè)高管平均年薪在2002年達(dá)到了15.74萬元而有所提高〔39〕。當(dāng)然公司高管年薪在2002年達(dá)到6-7百萬元的也有〔40〕。

　　從國外對公司高管報酬規(guī)范來看，無論是對報酬數(shù)額的稅收限制，還是高管報酬披露制度，都不能起到限制報酬數(shù)額的積極作用。前兩節(jié)的討論顯示，對高管報酬數(shù)額限制的法規(guī)恰恰起了反作用。什么是高管報酬的合理數(shù)額應(yīng)該由市場來決定。要找到一個理想的立法、行政或司法標(biāo)準(zhǔn)來規(guī)范市場經(jīng)濟里高管的報酬是會事與愿違的。如果高管報酬數(shù)額偏高而又不存在報酬與企業(yè)業(yè)績之間的關(guān)聯(lián)性，那么這些企業(yè)的治理就比較差。國外的研究表明，企業(yè)高管的報酬數(shù)額與該企業(yè)是否有薪酬委員會呈負(fù)相關(guān)關(guān)系〔41〕。需要注意的是，要求企業(yè)高管減少報酬數(shù)額不見得是有利于股東的利益。羅曼諾的研究發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者的限制高管報酬的建議有時對所投公司的股價產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)〔42〕。

　　對高管報酬的規(guī)范放在促使企業(yè)增加高管報酬和企業(yè)業(yè)績的相關(guān)性方面往往效果比較好。在美國，無論是對高管報酬的稅收規(guī)范，還是高管報酬的披露制度都促進了這一正相關(guān)性。相比之下，對高管報酬的披露制度更符合市場經(jīng)濟的運行規(guī)律。披露制度對提高資本市場的透明度和促進市場的有效性方面具有更大的優(yōu)越性。從上一節(jié)的討論可知，公司高管的披露制度降低了股東監(jiān)督管理層的成本，提高了機構(gòu)投資者的監(jiān)督聲譽并產(chǎn)生了相應(yīng)的阻懾作用。再有，在市場的高透明度下，薪酬委員會迫于要說明報酬分配采用方法的依據(jù)的壓力而增進了他們的責(zé)任感。

　　高管報酬披露制度在加強高管報酬和企業(yè)業(yè)績的正相關(guān)性方面具有很大的作用，而高管報酬和公司業(yè)績的正相關(guān)性越大，企業(yè)在沒有負(fù)外部性的情況下為社會創(chuàng)造的凈財富也越多。這就要求我們更好地完善企業(yè)高管報酬披露制度。

　　中國要求上市公司披露高管報酬是從1996年開始的。那時，證監(jiān)會《關(guān)于執(zhí)行〈公司法〉規(guī)范上市公司信息披露的通知》（簡稱《通知》）要求上市公司在年度報告中披露公司董事、監(jiān)事及高級管理人員年初、年末持股數(shù)量，年度內(nèi)股份增減變動量及增減變動的情況和公司董事、監(jiān)事及高級管理人員年度報酬情況（以公司支付為限），包括采用貨幣形式、實物形式和其他形式的工資、獎金、福利、特殊待遇及有價證券等。后來證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司治理準(zhǔn)則》（簡稱《準(zhǔn)則》）。雖然《準(zhǔn)則》第77條強調(diào)了上市公司應(yīng)建立經(jīng)理人員的薪酬與公司績效及個人業(yè)績相聯(lián)系的激勵機制，但是《準(zhǔn)則》關(guān)于上市公司董事和經(jīng)理報酬披露的規(guī)定同《通知》一樣也十分簡略�！稖�(zhǔn)則》第72條規(guī)定：“董事會、監(jiān)事會應(yīng)當(dāng)向股東大會報告董事、監(jiān)事履行職責(zé)的情況，績效評價結(jié)果及其薪酬情況，并予以披露。”另外，《準(zhǔn)則》第79條規(guī)定：“經(jīng)理人員的薪酬分配方案應(yīng)獲董事會的批準(zhǔn)，向股東大會說明，并予以披露�！薄稖�(zhǔn)則》發(fā)布后，證監(jiān)會又對年報的披露要求進行了修改。新的規(guī)定除了別的事項外，還要求披露董事、監(jiān)事和高級管理人員報酬的決策程序，報酬確定依據(jù)；現(xiàn)任董事、監(jiān)事和高級管理人員的年度報酬總額（包括基本工資、各項獎金、福利、補貼、住房津貼及其他津貼等）；金額最高的前三名董事的報酬總額；金額最高的前三名高級管理人員的報酬總額〔43〕。

　　顯然，我國法規(guī)對企業(yè)高管報酬的披露規(guī)定存在缺陷。對《準(zhǔn)則》和年報規(guī)定的修改，應(yīng)具體要求上市公司詳細(xì)披露高管報酬的組成成份，特別是與公司業(yè)績關(guān)聯(lián)性大的股票期權(quán)和限制性股票的授予數(shù)量必須予以披露。另外，有關(guān)股票期權(quán)授予日的股價、高管可以行使購買的價格和行使股票期權(quán)后的限制持有期也應(yīng)該給予披露。還有，股價升值和紅利分配的情況跟其他同類較好的企業(yè)的比較的信息也必須予以披露。最后，薪酬委員會或董事會必須以披露的形式詳細(xì)向股東解釋采用不同報酬分配方法的依據(jù)或合理性及其報酬與公司業(yè)績的相關(guān)關(guān)系。可以相信，我國披露制度的完善將更好地促進激勵和監(jiān)督企業(yè)高管報酬分配制度的有效性。在我國破產(chǎn)機制和爭奪公司控制權(quán)的外部監(jiān)督機制十分微弱的情況下，企業(yè)高管報酬機制的改革顯得尤其重要。

　　高管報酬披露制度雖然特別重要，但是要增強高管報酬與企業(yè)績效的正相關(guān)性，企業(yè)融資的股票發(fā)行和回購制度必須朝著事前方便企業(yè)融資和事后加強對違法、違規(guī)行為處罰力度的方向走。采用股票期權(quán)，限制性股票和股票升值權(quán)的報酬方法雖然能使企業(yè)高管報酬和企業(yè)績效的聯(lián)系更緊密，但是這一機制的實施需要相對自由和開放的資本市場，我國公司法和證券法律法規(guī)必須為企業(yè)報酬制度的改革創(chuàng)造條件。另一方面，股票期權(quán)給企業(yè)高管的利益并不能完全排除其他與這些高管努力不相關(guān)的外在因素的影響〔44〕。這表明企業(yè)股票期權(quán)報酬制度不是完美無缺的。在現(xiàn)實的世界里，我們只能把這一制度的采用和報酬與企業(yè)績效不相關(guān)的報酬制度相比。在中國法律制度還不是十分成熟的情況下， 股票期權(quán)制度的采用也更容易被濫用。這就要求證券市場的法律法規(guī)對高管濫用內(nèi)幕信息或采用其他方法操縱企業(yè)股價的行為實施嚴(yán)厲的打擊。在美國法律制度相對

　　五、結(jié)尾

　　本文討論了高管報酬機制問題。在中國建立市場制度的初期，我們需要比較和借鑒國外成熟市場里企業(yè)報酬機制的經(jīng)驗和教訓(xùn)，絕對理想的制度是不存在的。本著這一原則，文章討論了美國對高管報酬的數(shù)額和方法的法律規(guī)范。從效益角度看，對企業(yè)高管報酬數(shù)額的討論是沒有意義的，要想制定一個理想的高管報酬數(shù)額的立法、行政和司法標(biāo)準(zhǔn)，會產(chǎn)生適得其反的作用。對企業(yè)高管報酬方法規(guī)范的重點應(yīng)該是提高報酬與企業(yè)業(yè)績的正相關(guān)關(guān)系。相比而言，企業(yè)高管報酬的披露制度更符合市場經(jīng)濟的規(guī)律，也更有利于資本市場的完善。要使企業(yè)采用高管報酬與企業(yè)業(yè)績聯(lián)系更緊密的報酬方法，還要求我國的公司和證券法律相對放松對企業(yè)的管制，以便企業(yè)為實施這一制度而進行必要的融資安排。在事前放松為實施股票期權(quán)制度而進行融資的管制時，法律在事后對出現(xiàn)的高管濫用內(nèi)幕信息或操縱公司股價，欺詐中小投資者的行為，必須進行嚴(yán)厲的懲罰�？梢韵嘈牛�在我國破產(chǎn)機制和企業(yè)收購市場還不能對企業(yè)管理人員進行有效的制裁時，高管報酬方面的改革就變得十分重要。文章也希望公眾在對電影明星、歌星和體育明星的高報酬額沒有多少責(zé)備時適當(dāng)寬容掌握巨大社會資產(chǎn)的企業(yè)高管報酬數(shù)額。只要企業(yè)高管的高報酬更有效地促進了社會凈財富的增長，我們還有什么其他更有效的高管報酬方法呢？

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　　香港大學(xué)法律系·郁光華

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