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MBO信托設(shè)計(jì)中的幾個(gè)要點(diǎn)

MBO信托設(shè)計(jì)中的幾個(gè)要點(diǎn)1、注意建立對擬實(shí)施MBO目標(biāo)公司的篩選機(jī)制
  并不是任何企業(yè)都適合實(shí)行管理層收購,擬實(shí)施MBO的目標(biāo)公司通常需要滿足以下四個(gè)基本條件:
  (1)目標(biāo)公司處于成熟產(chǎn)業(yè),有穩(wěn)定的和可預(yù)期的現(xiàn)金流
  (2)管理層經(jīng)驗(yàn)豐富,有長期的行業(yè)經(jīng)歷和管理經(jīng)驗(yàn)
  (3)公司存在極大的管理效率提高的空間
  (4)企業(yè)債務(wù)比例較低,有利于利用財(cái)務(wù)杠桿
  對照以上標(biāo)準(zhǔn),實(shí)行MBO的全興集團(tuán)和精細(xì)集團(tuán)都屬于成熟度較高的行業(yè),公司盈利較為穩(wěn)定,作為管理者楊肇基和徐建榮有著豐富的行業(yè)經(jīng)歷和極高的內(nèi)部威望,通過MBO實(shí)現(xiàn)了國有企業(yè)民營化,有利于調(diào)動管理者積極性,實(shí)現(xiàn)管理效率的提高,而且MBO后企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率在可接受范圍內(nèi),如精細(xì)集團(tuán)2002年底總資產(chǎn)4.839億,負(fù)債1.76億,引入1.25億的信托貸款負(fù)債率為62%。
  除了以上四個(gè)基本條件外,當(dāng)?shù)卣畬υ擁?xiàng)目的大力支持也是該計(jì)劃得以實(shí)施和最終獲得成功的關(guān)鍵,這是中國特殊的國情所決定的。由于地方政府的支持,一方面降低了收購的成本和收購的政策和法律風(fēng)險(xiǎn),更重要的是規(guī)避了收購后控制權(quán)的變更可能喪失的企業(yè)享受的政策優(yōu)惠。從上面兩個(gè)案例來看,MBO后公司現(xiàn)有的經(jīng)營環(huán)境不僅未發(fā)生不利變化,而且爭取到了更好的經(jīng)營環(huán)境和政策,從而有利于公司盈利提升,保證MBO的最終成功。
    2、注意對管理層融資的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)安排
  由于MBO的高杠桿性,即主要的資金來源于信托資金,可能出現(xiàn)管理層“空手套白狼”的道德風(fēng)險(xiǎn),為了督促其行為符合資金投入者的最大利益,必須要求管理層以自有財(cái)產(chǎn)與借貸資金混合用于收購,而且自有的出資比例不能太低,以便于信托公司以此超額部分作為風(fēng)險(xiǎn)抵押,具體的比例需要根據(jù)雙方協(xié)商。在精細(xì)集團(tuán)的案例中,管理者投入了1%的資金和其他房產(chǎn)作抵押,較好地規(guī)避了可能的道德風(fēng)險(xiǎn)。
  應(yīng)該看到,兩個(gè)案例都采取了貸款的方式來為MBO提供資金。采取這一方式具有特殊性:由于采取貸款的方式,其貸款利率受到貸款利率浮動的限制,這意味著資金提供者的收益不可能很高(兩個(gè)案例的貸款利率只能定為5.56%和6%)。盡管兩個(gè)案例都通過較高的股權(quán)超額抵押(超額抵押率全興和精細(xì)分別為54%和50%)來降低了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn),實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)和收益的匹配,但對于其他追逐高風(fēng)險(xiǎn)高收益的項(xiàng)目而言,這種單一的債權(quán)融資方式會導(dǎo)致不能彌補(bǔ)MBO的高風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下應(yīng)該采取貸款和股權(quán)投資混合融資的方式,在具體操作中可以要求管理層在完成收購后以收購價(jià)將部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給信托公司,當(dāng)達(dá)到預(yù)定的收益率后,再由管理層按照一定的溢價(jià)回購。在這一過程中,信托公司對目標(biāo)公司的未來盈利性和成長性的篩選至關(guān)重要。
    3、注意根據(jù)目標(biāo)公司的凈資產(chǎn)收益率選擇合適的融資期限
  信托計(jì)劃的期限通常與信托公司對目標(biāo)公司的融資期限是匹配的,而對目標(biāo)公司的融資期限取決于MBO后目標(biāo)公司的經(jīng)營狀況,公司的凈資產(chǎn)收益率成了關(guān)鍵的指標(biāo),只有凈資產(chǎn)收益率大于借款成本的公司才能償還貸款本息,保證MBO最終的實(shí)現(xiàn)。在精細(xì)集團(tuán)案例中,其2002年的凈資產(chǎn)收益率為30%,MBO后在假設(shè)效率提高使得凈資產(chǎn)收益率得以大幅提高的前提下,足以應(yīng)付6%的利息,并通過分紅實(shí)現(xiàn)償還貸款本金和信托收益。
  但是該信托貸款償還方案期限只有3年,這意味著未來三年集團(tuán)每年的分紅利潤要達(dá)到4916.7萬元,已經(jīng)超過了2002年3780萬元的總的利潤額,這對每年的經(jīng)營業(yè)績形成了巨大的壓力,不容半點(diǎn)閃失。
  實(shí)際上,在設(shè)計(jì)MBO信托時(shí),應(yīng)該根據(jù)不同公司的預(yù)期凈資產(chǎn)收益率和貸款利率,測算合適的融資期限,在滿足目標(biāo)公司按時(shí)償還所融資金的本息的同時(shí),應(yīng)該留下一定的回旋余地,以避免非預(yù)料的經(jīng)營波動產(chǎn)生的經(jīng)營壓力對公司整體的償付能力產(chǎn)生負(fù)面影響。從貸款利率調(diào)整和融資期限調(diào)整的比較來看,融資期限的調(diào)整能夠最大限度的為公司的經(jīng)營提供這一安全范圍。例如:一個(gè)信托計(jì)劃,貸款利率為5%,償還方式為到期一次償還本金,償還來源于股東肌息分配(不考慮所得稅的影響)。從下表可以看出,在確定的期限下,貸款利息的變動對凈資產(chǎn)收益率的變動非常小,而在確定的貸款利率下,投資期限的變化對凈資產(chǎn)收益率的變化影響非常大。這說明信托設(shè)計(jì)時(shí),必須依賴目標(biāo)公司的預(yù)期凈資產(chǎn)收益率選擇合適的融資期限,保證融資方案不對收購后目標(biāo)公司的正常經(jīng)營產(chǎn)生太大的壓力,通常一個(gè)信托計(jì)劃的期限在5-7年比較合適,既有利于降低資金提供者面臨風(fēng)險(xiǎn)的期限,也不會影響公司的正常經(jīng)營。
    公開募集的MBO資金信托計(jì)劃基本情況匯總  
項(xiàng)目名稱  資金規(guī)!  期限   預(yù)期收益率   融資方式    風(fēng)險(xiǎn)控制
衡平信托                       1、股權(quán)超額抵
“全興MBO    2.7億   3      4%      貸款  押
項(xiàng)目”                        2、本金分期償
                           還
蘇州信托                       1、股權(quán)超額抵
“精細(xì)化    1.25億   3      5%      貸款  押
工MBO項(xiàng)目”                       2、管理層以自
                            有財(cái)產(chǎn)購買一部
                            分信托
                           3、外部董事介
                           入公司決策




 

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